Si l’appétit pour le risque pouvait raisonner

dimanche, 23.06.2019

Obligations sécurisées. Les covered bonds offrent des rendements à seulement un chiffre, certes, mais ceux-ci ne subissent jamais de performances négatives.

Levi-Sergio Mutemba

Le nouveau cadre légal européen entourant les obligations sécurisées (covered bonds), approuvé le 19 avril dernier, ne pouvait pas mieux tomber pour les investisseurs ne se sentant plus très à l’aise par rapport aux actifs risqués. Latham & Watkins, l’un des plus prestigieux cabinets d’avocats pour les investisseurs financiers, a ainsi lancé une alerte à ses clients sur les covered bonds, trois jours après l’approbation du nouveau cadre réglementaire par le Parlement européen.

«L’un des principaux apports du Cadre européen des obligations sécurisées est la création d’un marché européen harmonisé pour les covered bonds, établissant des exigences minimales et techniques», soulignent les spécialistes de Latham & Watkins. Ajoutant qu’une telle harmonisation facilitera la commercialisation d’obligations sécurisées européennes auprès des investisseurs américains.

Les obligations sécurisées, qui peuvent être interprétées comme étant des prêts senior garantis, sont des instruments de dette émis par des institutions financières et garantis par un pool d’actifs servant de collatéraux. Ces derniers sont généralement des prêts hypothécaires de qualité, mais peuvent ausis consister en créances envers des institutions publiques, telles que les régions et les agences, voire, dans une très petite mesure, des prêts aux PME.

Les caractéristiques défensives des covered bonds se sont dernièrement illustrées quand celles-ci n’ont cédé en moyenne que 0,8% durant la correction de décembre 2018, alors que les indices avaient fortement chuté (plus de 10%). Ce qui s’explique par une gestion dynamique du portefeuille de prêts inclus dans le cover pool.

Les actifs non-performants sont systématiquement remplacés par des actifs performants, contrairement au pool statique des portefeuilles de prêts titrisés. C’est pourquoi les covered bonds sont relativement immunisés contre les chocs de liquidité ou de la demande en période de grand stress pour les marchés financiers, dès lors que les actifs servant de garanties sont toujours maintenus à une valeur telle qu’ils couvrent en permanence plus de 100% de la valeur des covered bonds.

La source de financement la plus stable

Les covered bonds sont de fait, telle que la législation l’exige dans chaque pays où ils sont autorisés, surcollatérisés. Un covered bond peut ainsi présenter une maturité plus longue qu’un ABS, mais aux mêmes coûts de financement (du point de vue de l’émetteur). Les obligations sécurisées sont progressivement devenus d’une importance systémique pour les économies de la zone euro, où ils pèsent pour plus de 25% du financement hypothécaire.

Autre différence fondamentale par rapport aux actifs titrisés, les détenteurs d’un covered bonds bénéficient d’un recours complet et dual. C’est-à-dire que les investisseurs sont remboursés en premier rang et que leur recours, en cas d’insolvabilité, s’applique aussi bien sur l’émetteur que sur le pool d’actifs, qui restent au bilan de l’originateur. Ce qui n’est pas le cas des titres adossés par des actifs financiers (ABS, MBS, RMBS, CDO).

De fait, les obligations sécurisées constituent le segment du marché du financement de gros le plus stable. Une banque grecque a autant de chances d’accéder à ce marché, et en tout temps, qu’une banque allemande de première qualité, de par la nature des garanties apportées dans le cover pool. Il n’est pas rare de voir des covered bonds recevoir une bien meilleure note de crédit que son émetteur.

Enfin, si les fonds d’obligations sécurisées gérés activement sont de plus en plus nombreux, les solutions passives existent. Le fonds négociable en Bourse iShares Euro Covered Bond UCITS ETF, lancé début août 2008, n’a jamais enregistré de performance négative depuis son lancement. Au cours des dix dernières années, le rendement de cet ETF, dont la maturité moyenne pondérée est de 4,97 ans, est de 4,09% par an en moyenne.





 
 



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