Quels seront les effets d’une marée qui commence tout juste à redescendre?

mercredi, 10.10.2018

Point d’ambiguïté sur les marchés actions et obligataires: le régime global de liquidités va continuer de s’appauvrir selon les banquiers centraux.

Didier SAINT-GEORGES*

Le discours des banquiers centraux ne laisse aujourd’hui plus d’ambiguïté: le régime global de liquidités va continuer de s’appauvrir, pour s’inverser l’an prochain. Si la marée commence tout juste à redescendre de l’étale de haute mer, qu’en seront les effets sur les marchés actions et obligataires dans les prochains mois?

Aux États-Unis, la généreuse politique fiscale de D. Trump constitue une pompe à croissance considérable qui, associée au resserrement monétaire de la Fed, agit comme un «aspirateur» à dollars et maintient des conditions financières favorables à l’économie américaine. En revanche, les premières victimes sont les pays émergents et particulièrement ceux qui dépendent du dollar (comme l’Argentine).

En Europe, l’inflexion de la politique monétaire imminente, constituera un environnement radicalement nouveau, en particulier pour les pays dépendants de la confiance des investisseurs pour le financement de leur déficit budgétaire. L’Italie devra à ce titre être surveillée. Sans les achats inconditionnels et réguliers de la BCE, à quel niveau de taux d’intérêt les émissions italiennes trouveront-elles preneuses?

Ce nouveau paradigme de liquidités qui caractérise l’année 2018 a pour principale conséquence d’amplifier l’effet des chocs exogènes.

America First

Le premier choc externe est la forte montée en puissance de la posture protectionniste de l’Administration Trump, qui cible majoritairement, quoique pas exclusivement, la Chine. 

En rejetant le libre-échange comme un modèle optimum de régulation du commerce mondial, tout l’enjeu de l’Administration Trump est de renégocier les accords commerciaux afin d’en sortir, par l’argument du rapport de force, gagnant. De même que la politique monétaire a pour effet d’aspirer les capitaux vers les États-Unis, le protectionnisme commercial a pour ambition de ponctionner la croissance du reste du monde. Pas étonnant dès lors que les investisseurs parient aujourd’hui sur le marché américain devant tout autre marché.

Pour les investisseurs, ces tensions créent des mouvements de panique ponctuels qui sont autant d’opportunités d’achat. Néanmoins, les tensions internationales pourraient durer, et devenir une composante nouvelle et durable de la toile de fond des marchés.

Perdant-perdant

La question est de savoir si la montée du protectionnisme s’avérera favorable à l’économie américaine. Or rien n’est moins sûr.

Certes, l’édification des barrières douanières devrait rendre de nombreuses importations moins compétitives. Mais, l’industrie américaine n’est aujourd’hui pas en mesure d’en profiter, faute de pouvoir produire des produits de substitution compétitifs et en quantités suffisantes. Ainsi, paradoxalement, la position de force de l’économie américaine aujourd’hui ne constitue pas un avantage si convaincant. Quant à la Chine, l’impact sur sa croissance ne doit pas être surestimé (la part de la demande domestique est croissante et le gouvernement dispose encore de leviers pour soutenir son économie), mais il sera difficile à éviter. 

En tant qu’investisseur, il devient vital de se garder des valeurs vulnérables, et, en revanche, identifier les entreprises qui, par leur positionnement et leurs qualités propres, offrent le maximum de visibilité. Le nouveau paradigme de liquidités exacerbe la polarisation des performances, tant aux plans géographiques que sectoriels. Elle constitue la nouvelle toile de fond des marchés, requérant des investisseurs une sélectivité extrême. Le temps de la gestion passive est révolu.

Le dilemme des marchés obligataires

Les traditionnels actifs refuges comme les emprunts d’État américains ou allemands profitent pour l’instant de la montée des incertitudes politiques. Mais comme indiqué précédemment, la marche globale vers la normalisation monétaire produit des forces de rappel puissantes vers des rendements plus élevés. Les marchés obligataires semblent encore en douter.

La croissance américaine est proche de la surchauffe avec une inflation qui a dépassé le stade du frémissement. Certes le dynamisme économique allemand montre des signes d’essoufflement mais les rendements de sa dette souveraine, encore excessivement bas, sont incompatibles avec la perspective de l’arrêt définitif des achats d’obligations par la BCE.

Par conséquent à court terme le risque semble asymétrique. Sauf à anticiper une soudaine poussée d’aversion au risque (qu’on ne peut exclure), le rendement des emprunts refuges présente un risque de dérapage important.

En revanche à moyen terme, le ralentissement du cycle économique, la persistance des forces déflationnistes structurelles pourraient bien s’accompagner d’une remontée de l’aversion au risque, et d’une rechute des anticipations d’inflation. Ceci contrecarrerait à partir de 2019 l’ambition des Banques centrales de normaliser leurs politiques, pénaliserait durement les marchés actions, et pousserait de nouveau à la baisse les rendements des emprunts d’État. 

Une gestion très fine et tactique de la gestion des risques actions et de la sensibilité aux taux d’intérêt s’impose donc comme un impératif de la gestion active des prochains trimestres.

*Managing Director et Membre du Comité d’Investissement, Carmignac






 
 

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