L’optimisme de la Fed ne fait pas l’unanimité

lundi, 26.11.2018

Obligataire. Trois relèvements de taux en 2019? Le marché en doute et attend les clarifications de Jerome Powell.

François Christen*

Alors que Wall Street affronte de fortes turbulences, les emprunts gouvernementaux font valoir leur statut de valeur-refuge au terme d’une semaine marquée par un déclin prononcé du cours du pétrole et des valeurs technologiques. La structure des taux d’intérêt «sans risque» en dollars est quasiment inchangée, avec un rendement du «T-Note US» à dix ans qui se maintient aux environs de 3,05%.

L’actualité conjoncturelle met en lumière un léger tassement de la croissance aux Etats-Unis. Rien de dramatique à ce stade: les PMIs publiés par Markit ne cèdent que quelques dixièmes de points (55,4 en novembre après 55,7 en octobre du côté manufacturier; 54,4 après 54,8 quant aux services). L’érosion de la confiance des ménages (97,5 après 98,6 selon l’enquête de l’Université de Michigan) transmet un message similaire.

 Le ralentissement de la croissance est corroboré par le repli des commandes de biens durables et plusieurs statistiques traduisant un refroidissement du secteur immobilier résidentiel, dont une chute brutale de l’indice NAHB de 68 en octobre à 60 en novembre. Ces symptômes disparates sont résumés par le déclin de l’indicateur avancé composite du Conference Board de 0,6% en septembre à 0,1% en octobre. Les USA semblent donc voués à ralentir après une phase particulièrement dynamique.

Ces quelques nuages ne remettent pas en question les perspectives de resserrement monétaire qui se profilent à l’horizon, malgré la fébrilité des marchés financiers. La chute des cours pétroliers devrait certes favoriser un reflux de l’inflation «headline», mais ce développement ne résout le problème de l’épuisement des surcapacités aux Etats-Unis et des risques associés à un marché du travail très tendu au regard des normes historiques.

Marchés obligataires stables indifférents au Brexit

La FOMC s’apprête probablement à relever le taux des «Fed funds» le 19 décembre, mais la suite du programme n’est pas gravée dans le marbre même si les projections dévoilées en septembre préfiguraient trois relèvements de 0,25% conduisant le taux d’intérêt directeur entre 3% et 3,25% à fin 2019. Plus pessimistes, les acteurs du marché estiment que la Réserve Fédérale se contentera de deux relèvements l’an prochain, voire un seul, si l’on se fie aux contrats «futures» qui prédisent un taux des «Fed funds» à 2,75% en janvier 2020. Les banquiers centraux pourraient réviser leurs projections s’ils se montrent sensibles au ralentissement qui se manifeste dans le reste du monde. Il est possible que Jerome Powell émette déjà quelques signaux dans ce sens à l’occasion d’un discours qu’il tiendra mercredi à New York.

En Europe, la finalisation de l’accord censé permettre un «smooth Brexit» reçoit une grande attention médiatique, mais indiffère les marchés obligataires stables, comme aux Etats-Unis. Le projet validé ce week-end par l’UE doit encore passer la rampe au parlement britannique lors d’un vote compliqué qui devrait avoir lieu avant Noël. La probabilité d’un rejet est élevée compte tenu de l’obstruction de la minorité travailliste et de la dissidence de nombreux conservateurs («hard leavers») qui trouvent le compromis inacceptable. Les conséquences d’un rejet parlementaire sont pour le moins confuses, allant du «hard Brexit» au maintien du Royaume-Uni dans l’UE au terme d’une nouvelle consultation!

L’Italie est prête à réviser son budget 

Autre dossier épineux, le budget de l’Italie n’a pas été validé par la Commission Européenne qui amorce une procédure qui pourrait aboutir à des sanctions sous forme d’amende et de non-versement de subsides. L’offensive de la Commission Européenne pourrait porter ses fruits, car le gouvernement italien a laissé entendre lundi qu’il était prêt à réviser son budget pour contenir le déficit aux environs de 2% du PIB, en lieu et place du ratio de 2,4% qui fâche la Commission. Le marché des capitaux n’a pas tardé à saluer la volonté du gouvernent de nouer un dialogue plus constructif. Il est toutefois prématuré de célébrer le rétablissement de la discipline budgétaire sur la base de quelques déclarations conciliantes. Les «spreads» entre Bund – BTP devraient rester amples et volatils dans l’attente de résultats concrets.

Mouvement de repli vers la sécurité

En Suisse, les emprunts de la Confédération affichent des rendements en légère baisse à la faveur d’un mouvement de repli vers la sécurité. L’actualité économique est réjouissante (excédent commercial en nette hausse, croissance robuste de l’emploi et de la production industrielle au troisième trimestre), mais une lecture approfondie des statistiques mensuelles et des entrées de commandes montre que la Suisse n’est pas épargnée par le tassement conjoncturel qui frappe ses partenaires européens, ce qui devrait conforter la BNS dans son immobilisme.

Accumulation des signes d’essoufflement 

En matière conjoncturelle, les signes d’essoufflement continuent à s’accumuler. Les PMIs ont encore fléchi en novembre, tant pour le secteur manufacturier (51,5 préliminaire en novembre après 52 en octobre) que pour les services (53,1 après 53,7). Les deux jauges restent cependant supérieures à 50, soit le niveau délimitant contraction et expansion. La confiance des consommateurs n’est pas au beau fixe, comme en témoigne le déclin de l’indice de la Commission Européenne de -2,7 à -3,9. Enfin, l’indice IFO relatant le climat des affaires en Allemagne a enregistré une nouvelle baisse (102 après 102,9) qui suggère qu’il ne faut pas espérer un rebond marqué de la croissance au quatrième trimestre après la contraction observée au troisième trimestre.

*Banque Profil de Gestion SA à Genève






 
 

AGEFI



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