Couverture des devises et portefeuille mondial

dimanche, 27.09.2020

Obligataire. S’exposer à un large éventail de titres et de pays donne aux investisseurs l’accès à une gamme beaucoup plus importante de tendances, tout en réduisant les risques.

Christophe Collet*

Christophe Collet

Pour reprendre une expression célèbre, la diversification serait «la seule chose gratuite en finance». Un investissement diversifié peut en effet obtenir de meilleurs gains ajustés du risque en investissant dans plusieurs actifs ou marchés en même temps. Il n’est pas difficile de voir pourquoi. S’exposer à un large éventail de titres et de pays donne aux investisseurs l’accès à une gamme beaucoup plus importante de tendances, tout en réduisant l’exposition aux risques d’un actif en particulier. Cela s’applique aux obligations comme à tous les autres actifs. Ce qui est souvent oublié cependant, c’est l’importance de la monnaie. Or, ne pas s’occuper des fluctuations de taux de change peut réduire à néant les avantages de la diversification provenant d’une allocation aux obliga-tions mondiales.

Les obligations fournissent traditionnellement des rendements plus réguliers que de nombreux autres actifs, mais elles ont tendance à être affectées par le cycle économique. 

Toutefois, un portefeuille d’obligations mondiales est typiquement moins sensible aux changements des taux d’intérêt locaux que les durations moyennes pondé-rées des titres individuels qui le composent.

Outre les décalages de cycles économiques, les marchés obligataires de pays différents offrent des expositions plus variées en termes de secteurs, d’émetteurs, de maturités et de qualité de crédit. Par exemple, un investisseur européen peut accéder à une plus large gamme d’obligations d’entreprise de meilleure qualité et à des maturités plus longues que sur son marché domestique. La diversification mondiale ouvre également des poches de liqui-dité plus profondes pour les investisseurs. Avec des obligations gouvernementales, passer sur le marché mondial peut donner aux investisseurs non américains l’accès au marché des bons du Trésor américain, le marché obli-gataire le plus important et le plus liquide au monde.

Les devises peuvent anéantir les rendements

Malheureusement, rien n’est jamais totalement gratuit. Si la diversification peut contribuer à améliorer les rendements des portefeuilles, transformer ces rendements dans la propre devise de l’investisseur peut introduire de la volatilité. Les fluctuations des monnaies ont tendance à s’écarter de ce que la théorie prévoit à court ou moyen terme, ce qui peut significativement augmenter la volatilité des rendements des obligations étrangères. Avec une couverture dans la devise de l’investisseur, le rendement se rapproche davantage de celui d’un porte-feuille obligataire investment grade de haute qualité, comme le montre le tableau ci-dessous.

Le processus de couverture en lui-même verrouille un certain montant de rendement des devises, qui peut être négatif ou positif. Il est vrai que la théorie stipule que, sur le long terme, les rendements en devises de porte-feuilles non couverts devraient être similaires à ceux de portefeuilles couverts - et même supérieurs si la devise locale de l’investisseur se déprécie plus vite que prévu. Cependant, la recherche suggère que l’avantage de réduire la volatilité à court et moyen terme par la couverture fait plus que compenser les rendements additionnels qui pourraient raisonnablement être attendus en laissant le portefeuille non couvert.

Ce sont les rendements ajustés du risque qui comptent

L’une des façons de mesurer cet équilibre entre volatilité et rendements est de l’aborder en termes de rendements ajustés du risque. Cette analyse tend à présenter les devises sous un jour défavorable, ce qui n’est pas surpre-nant étant donné que le rendement attendu à long terme sur les devises est proche de zéro, alors que nous avons vu qu’elles contribuent significativement à la volatilité du portefeuille. Les rendements ajustés du risque d’obligations mondiales couvertes sont effectivement en moyenne plus que trois fois supérieurs à ceux d’obligations non couvertes.

Les personnes qui construisent les portefeuilles doivent garder cela à l’esprit, car la différence devient cruciale dans un contexte de la gestion de portefeuille. Traditionnellement, le rôle essentiel des obligations investment grade de qualité est de fournir de la stabilité lorsque les actifs plus volatils, comme les actions, sont en baisse. La couverture en devises est donc critique si les obligations doivent garder cette fonction dans un portefeuille sur un univers mondial. Nous avons comparé les obligations monde des marchés développés à la fois aux titres équiva-lents non couverts et aux obligations locales, et nous avons trouvé qu’elles tendaient à fournir des rendements plus réguliers et, dans de nombreux cas, une meilleure protection contre la baisse.

Bien sûr, la couverture en elle-même n’est pas gratuite. Pour estimer les coûts, nous avons étudié l’écart des prix vendeur et acheteur des contrats forward utilisés pour couvrir six devises principales vers le dollar. Mis à part un pic pendant la crise financière mondiale en 2008-2009, les coûts de ces couvertures ont baissé avec le temps, en particulier en livres sterling, dollars canadiens et euros. 

Cela suggère que le poids minimal de la couverture sur les rendements en vaut toujours la peine, compte tenu des avantages de diversification qui peuvent découler d’un portefeuille obligataire mondial.

Nous comprenons que tous les investisseurs ne souhaitent pas s’éloigner complètement de leur marché obligataire national. Les sujets à prendre en compte sont notamment les engagements auxquels ils cherchent à faire face avec leur portefeuille. Pour certains investisseurs, une part d’actifs locaux avec une duration adaptée peut être plus appropriée et mieux à même de respecter les exigences réglementaires locales.

*CFA, Directeur adjoint Suisse et Liechtenstein, Vanguard






 
 

AGEFI



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