Nouvelle trêve accompagnée de beaucoup d’incertitude

lundi, 01.07.2019

Obligataire. L’apaisement entre les USA et la Chine ne remet pas en question la volte-face de la Fed.

François Christen*

Il était difficile de ne pas «performer» durant le premier semestre 2019. Pratiquement toutes les classes d’actifs enregistrent des gains spectaculaires, largement alimentés par le revirement des banques centrales, notamment de la Fed. La volte-face de Jerome Powell et de ses collègues du FOMC a provoqué un reflux marqué de la structure des taux d’intérêt en dollars qui implique des gains substantiels sur les emprunts du Trésor américain. L’indice englobant les obligations gouvernementales des USA affiche une progression légèrement supérieure à 5 % au premier semestre. Au bénéfice d’une compression des «spreads» de crédit, les obligations d’entreprises américaines font encore mieux, avec une performance qui avoisine 10% (HY + HG Grade).
Le temps fort de la semaine écoulée résidait dans la rencontre de Donald Trump et Xi Jinping à l’occasion du sommet du G20 à Osaka. L’issue de cette réunion n’est pas sans rappeler celle du sommet qui s’était conclu le 1er décembre 2018. Les chefs d’Etat se sont accordés sur une trêve et la reprise d’un dialogue plus constructif. Les USA notamment ont suspendu indéfiniment leur projet de taxer 300 milliards supplémentaires de produits importés de Chine. L’interdiction faite aux entreprises américaines d’entretenir des liens commerciaux avec Huawei a aussi été levée, même si ce dossier stratégique n’est pas clos.
En bref, le dialogue reprend et il est permis d’espérer une issue harmonieuse plutôt qu’une escalade aux effets dévastateurs, sachant que le climat d’incertitude actuel est déjà néfaste. Cela étant, l’antagonisme entre les deux superpuissances et leurs systèmes politico-économiques n’est pas près d’être surmonté. De multiples rebondissements paraissent inévitables, même si le candidat à la réélection Donald Trump ne peut pas s’offrir le luxe d’une «guerre commerciale» conduisant à une récession et une déroute des marchés financiers.    
Salué par les bourses, cet apaisement n’a guère affecté le marché obligataire. Le rendement du ’T-Note US’ à dix ans a légèrement fléchi à 2.01 %. La reprise des négociations entre les USA et la Chine ne remet pas en question les perspectives d’assouplissement monétaire dévoilées dans les dernières projections du FOMC, mais la probabilité d’assister à un geste agressif est amoindrie. La Fed devrait se contenter de réduire son taux d’intérêt directeur de 0.25  % le 31 juillet, en guise d’assurance, pour répondre aux symptômes de tassement qui se manifestent aux Etats-Unis et dans le reste du monde.
L’actualité récente met en lumière une dégradation de la confiance des consommateurs. La chute de l’indice du Conference Board (121.5 en juin après 131.3 en mai) est alarmante, mais pas totalement corroborée par l’indice de l’Université de Michigan (98.2 après 100). En baisse pour le troisième mois consécutif, le PMI manufacturier de l’ISM est tombé à 51.7 en juin, un niveau qui n’est pas loin de traduire une stagnation de ce secteur d’activité.
En Europe, les taux d’intérêt en euros ont encore fléchi sous le poids d’une conjoncture qui n’en finit pas de décevoir. Le rendement du «Bund» allemand à dix ans est tombé à  0.35 %. Globalement, les obligations gouvernementales en euros ont dégagé un rendement total qui atteint 5.2% sur l’ensemble du premier semestre. Les primes de risque de crédit sont généralement sous pression, y compris pour le gouvernement italien qui a fait plusieurs annonces rassurantes au cours des dernières semaines.
La plupart des enquêtes réalisées auprès des ménages et des entreprises européennes mettent en lumière une faiblesse persistante de l’activité. L’indice de confiance composite de la Commission européenne a chuté de 105.2 en mai à 103.3 en juin. L’indice jaugeant le climat des affaires se rapproche dangereusement de 0 (0.17 après 0.30), tandis que les derniers PMIs confirment la méforme du secteur manufacturier (47.6 après 47.7 au niveau agrégé, seule la France présente un indice supérieur à 50). Cette morosité n’a pas empêché un déclin du taux de chômage de la zone euro à 7.5 %, au plus bas depuis juillet 2008.
Les PMIs manufacturiers sont aussi en baisse au Royaume-Uni (48 après 49.4) et en Suisse (47.7 après 48.6), ce qui accentue la pression sur les rendements. Ce sombre tableau est complété en Asie par un recul de l’indice Tankan consacré aux grandes entreprises manufacturières (7 après 12) et par un déclin des PMIs chinois en dessous de 50 (49.4 selon les deux sources  Caixin et nationale). Cette faiblesse généralisée devrait inciter la Réserve Fédérale et la BCE à mettre en œuvre des mesures de relance dans un avenir assez proche, conformément aux signaux émis le mois passé. Dans cette perspective, la BNS pourrait être amenée à réduire encore son taux d’intérêt directeur pour contenir le franc suisse.

* Banque Profil de Gestion à Genève






 
 

AGEFI



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