Le doute profite encore aux obligations les plus sûres

mardi, 28.05.2019

Marché obligataire. Face aux risques conjoncturels et commerciaux, les investisseurs misent sur la prudence.

François Christen*

En relançant la «guerre commerciale» qui oppose les USA à la Chine, Donald Trump a ravivé une aversion au risque qui ne s’était guère exprimée durant les quatre premiers mois de l’année. Les obligations gouvernementales des marchés développés enregistrent ainsi des gains significatifs au terme d’un mois de mai typé «risk off».
La structure des taux d’intérêt en dollars US a encore fléchi sous le poids des craintes d’assister à une escalade protectionniste susceptible de freiner la conjoncture mondiale qui était censée se renforcer en 2019 et 2020 après le passage à vide du second semestre 2018. Le rendement du «T-Note» US à dix ans est tombé à 2.3 %. Le déclin des rendements à deux et cinq ans d’échéances en dessous de 2.2 % préfigure une réduction des taux d’intérêt monétaires contrôlés par la Réserve Fédérale américaine.
Le procès-verbal de la dernière réunion du FOMC met en lumière le souci de certains participants d’assister à un ancrage des anticipations d’inflation à un niveau trop faible. Dans sa composition actuelle, le FOMC accorde une grande importance à la symétrie de l’objectif d’inflation. L’asymétrie observée au cours des dix dernières années est jugée problématique aux yeux de plusieurs gouverneurs qui estiment qu’une inflation proche de 2 % est souhaitable (pour fluidifier l’économie et bénéficier d’un meilleur levier pour relancer la conjoncture en cas de nécessité: davantage d’inflation implique des taux d’intérêt nominaux plus élevés qui peuvent être agressivement réduits en cas de récession). La majorité du FOMC demeure toutefois favorable au maintien du statu quo monétaire.
L’actualité conjoncturelle est plutôt morose, même aux USA où le PMI publié par Markit fait état d’un ralentissement sensible (50.6 préliminaire en mai après 52.6 en avril). Le recul des commandes de biens durables (-0.9 % mensuel, 2.5 % en glissement annuel pour l’équipement hors défense et aéronautique) corrobore le signal qui nous est adressé par le PMI: l’économie américaine n’est pas épargnée par le refroidissement du secteur manufacturier qui sévit à l’échelle mondiale et qui risque de s’accentuer si les hostilités commerciales dégénèrent. En revanche, le niveau des indemnités de chômage (211’000 selon le dernier relevé hebdomadaire) est toujours symptomatique d’un marché du travail porteur, voire tendu.
En Europe, les rendements en euros ont également fléchi, conduisant celui du «Bund» allemand à dix ans aux environs de -0.14 % et celui du «Schatz» à deux ans est immergé à -0.65! Cette évolution est étayée par une actualité macroéconomique qui s’est révélée décevante,  encore une fois. En Allemagne, l’indice IFO traduit une dégradation significative du climat des affaires (97.9 en mai après 99.2 en avril). Le déclin du PMI à l’échelle de la zone euro est moins prononcé (47.7 préliminaire en mai après 47.9 en avril), mais son niveau reflète une contraction des activités  manufacturières. L’industrie des services poursuit cependant une expansion mise en lumière par un PMI qui reste au-dessus de 50 (52.5 après 52.8).
Les élections au Parlement de l’UE ne constituaient pas un enjeu majeur pour les marchés financiers en raison des prérogatives limitées de cet organe législatif. La députation «pro européenne» reste majoritaire malgré le succès des ailes populistes et la fragmentation accrue du parlement. En Italie, la Lega de Matteo Salvini a réalisé un excellent score qui renforce sa légitimité au sein du gouvernement actuel, alors que le parti d’Emmanuel Macron a subi un camouflet en étant dominé par le Rassemblement National de Marine Le Pen.  Plébiscité par ses électeurs, l’Italien souhaite un assouplissement des règles fixant une limite au déficit, alors que la Commission envisagerait de mette en œuvre une nouvelle procédure disciplinaire. Le «spread» infligé à l’Italie n’est pas près de fléchir, abstraction faite des variations qui se manifestent semaine après semaine au gré des menaces et provocations proférées de part et d’autre.
Au Royaume-Uni, la démission de Theresa May accroit la probabilité d’assister à un «Brexit» sans accord, à l’échéance du 31 octobre. Ce climat d’incertitude entraine une décrue prononcée des rendements en livre sterling: celui du «Gilt» à dix ans est tombé vendredi à 0.95 % alors que l’inflation évolue toujours à un rythme conforme à l’objectif assigné à la Banque d’Angleterre. Sans surprise, les emprunts de la Confédération ont aussi bénéficié de ce mouvement de repli vers la qualité et la sécurité.

* Banque Profil de Gestion, Genève






 
 

AGEFI



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