Vers une poursuite du rallye des marchés de crédit?

mardi, 20.10.2020

Marché obligataire. Aucun ange déchu en septembre, des prévisions de défaut se dégonflent, l’optimisme omniprésent.

Catherine Reichlin*

Catherine Reichlin

Depuis le début des années 2000, toutes les crises de crédit ont été suivies par des rebonds dont l’amplitude dépassait celle de la chute. La crise actuelle pourrait-elle s’inscrire dans cette veine, sachant que le rebond a déjà effacé les pertes? 

Aucun ange déchu en septembre, des prévisions de défaut qui se dégonflent et des marchés de crédit boulimiques nourrissent l’optimisme. Mais sera-t-il suffisant pour le prolonger en un rallye significatif?

Le rebond actuel se fonde sur des facteurs nouveaux. Les achats des banques centrales pilotent la «normalisation». D’autre part, les velléités des investisseurs à prendre des risques croissants reflètent davantage la crainte de devoir vivre avec des rendements bas plus longtemps qu’une confiance aveugle dans un avenir radieux. Le stock de dette à rendements négatifs, au plus haut depuis 13 mois, en témoigne. 

L’évolution des rendements de la catégorie «investissement» (IG) illustre aussi cette humeur. Selon les indices Bloomberg Barclays, l’écart de rendement entre le AAA et le BBB n’est plus que de 0,73% contre 2,15% en mars. Plus étonnant, l’écart entre le A et le BBB est très proche: 0.71% contre 1,43% fin mars. 

Effet ciseau accentué

L’homogénéité des notations pèse moins lourd que les différences sectorielles. Le montant de la dette d’une société par rapport à ses revenus donne des indications sur sa santé financière.

La crise du Covid-19 a accentué l’effet ciseau pour celles dans les secteurs fortement impactés: hausse de la dette, effondrement des revenus; un effet ciseau qui peut s’avérer meurtrier.

Pour la dette spéculative (HY), la situation est différente, les achats des banques centrales n’ayant pas cet effet. Pour la notation BB, la meilleure du segment HY, l’écart de rendement avec le BBB reste de 2% contre 3% en mars. 

Avec sa première émission obligataire depuis la dégradation de sa note en HY, Rolls Royce (RR) offre un excellent exemple de la hausse des coûts de financement. Une opération coûteuse certes, mais pas une défaite. L’objectif était d’émettre 1,5 milliards de livres en livres, dollars et euros avec des indications de rendement initiales de respectivement 6,25%, 6,25% et 5-5,25%. 

Résultat, la solide demande a permis à Rolls Royce d’émettre 2 milliards d’euros avec des rendements de 5.75%, 5,75% et 4,625%. Ces 0,5% de réduction impliquent, pour une émission de cette taille, une économie annuelle de quel­que 10 millions de livres de char­ge d’intérêt, une somme non négligeable! 

Les montants payés restent toutefois bien supérieurs à ce que Rolls Royce payait lorsqu’elle était IG. Son dernier emprunt en euros émis en 2018 porte un coupon de... 0,875%! Certaines sociétés continuent malgré tout d’amasser des réserves car elles craignent de nouveaux goulots d’étranglement. 

En allant plus loin sur les cour­bes, elles rencontrent des investisseurs qui cherchent à bloquer des rendements les moins bas possible, de beaux mariages de raison.

Cette configuration bien différente des crises de crédit précédentes, pourrait compromettre tout prolongement du rallye et amènerait l’histoire à ne pas se répéter.

* Responsable de la recherche financière, Banque Mirabaud






 
 

AGEFI



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