La Morning Note de Mirabaud Securities

vendredi, 13.10.2017

Les principaux indices américains ont fini en baisse dans le sillage des valeurs financières et des télécoms. La Morning Note de Mirabaud Securities.

Le manque de volatilité s’est une nouvelle fois fait ressentir puisque cela fait depuis maintenant 9 séances que le Russell 200 évolue dans un mini-canal de 8 points (entre 1'504 et 1'512 points).

La légère baisse est aussi à mettre sur le fait que l’on commence à voir, çà et là, de plus en plus d’investisseurs capituler à la hausse. Cela s’est d’ailleurs aussi traduit hier matin dans la publication des indicateurs contrariants BULL/BEAR où on a pu constater une forte hausse des investisseurs « positifs » et une forte baisse des investisseurs « négatifs ».

Au niveau des secteurs, le sous-indice S&P 500 des télécommunications a fléchi de 3,54%, accusant la plus forte baisse sectorielle, après la finance (-0,72%). 6 des 11 sous-secteurs de l’indice ont pourtant fini en hausse avec en tête l’immobilier (+0.69%) suivi des valeurs industrielles (+0.52%).

Au niveau des valeurs individuelles, bien que JP Morgan Chase et Citigroup aient publié des bénéfices et des revenus supérieurs aux prévisions des analystes, au titre du troisième trimestre, les deux valeurs ont baissé respectivement de -0.88% et -3.43%.

AT&T a chuté de 6,10%, après avoir averti que ses revenus et ses bénéfices seraient plus faible qu'anticipé au troisième trimestre, en raison du passage des ouragans aux Etats-Unis et du puissant séisme survenu au Mexique à la mi-septembre. Juniper Networks a quant à lui baissé de plus de 5% (5,17%), le groupe ayant lancé un avertissement sur son chiffre d'affaires et sur ses bénéfices pour le troisième trimestre.

Au niveau des hausses, Caterpillar (+1,08%), a signé la meilleure performance du Dow Jones devant Microsoft (+0,92%) et United Technologies (+0,91%).

Les cours du pétrole ont terminé en baisse hier soir sur le marché new-yorkais Nymex, affectés par le dernier rapport de l'Agence internationale de l'énergie (AIE) qui a réduit sa prévision de demande pour le brut de l'Opep l'an prochain.

En détail, l'AIE évalue la demande pour le brut de l'Opep à 32,5 millions de barils par jour l'an prochain, soit environ 150’000 de moins que sa production du mois dernier, ce qui donne à penser que les restrictions actuelles des pompages pourraient ne pas suffire à rééquilibrer le marché. Les cours ont toutefois effacé une partie de leurs pertes après l'annonce d'un recul plus important que prévu des stocks aux Etats-Unis la semaine dernière.

Le rendement des bons du Trésor à 10 ans reculait à 2,32% contre 2,348% la veille, et celui à 30 ans à 2,85% contre 2,882% la veille aussi.

Sur le marché des changes, le dollar s'est stabilisé après quatre séances de baisse dans l'attente des chiffres de l'inflation qui seront publiés cet après-midi et pourraient relancer les anticipations de hausse de taux en décembre.

Concernant l’aplatissement de la courbe des taux (5 ans/30 ans), nous sommes revenus hier soir sur les même bas niveaux qu’en 2007…. (pour plus de détail n’hésitez pas à me demander ma dernière étude sur le sujet).

Sagissant des déclarations des responsables de la banque centrale américaine, signalons que Jerome Powell, qui est un des noms pressentis pour l'éventuel remplacement de Janet Yellen, a estimé que la Fed devait continuer à graduellement augmenter ses taux d'intérêt. Il a aussi affirmé que la poursuite de la normalisation de la politique monétaire américaine (qui consiste à faire remonter les taux directeurs autour de 2,9% d'ici 2020 au lieu de 1,25% actuellement), ne devrait pas causer de remous dans les pays émergents qui se financent sur les marchés des capitaux.

Du côté de la banque central européenne (BCE) à deux semaines de sa prochaine réunion le président Mario Draghi a défendu le principe du maintien pendant longtemps de taux d'intérêt à des niveaux très bas, rejoignant ici les récents propos prudent du chef économiste Peter Praet. Mario Draghi a dit que l'engagement de la BCE à maintenir les taux à leurs plus bas record actuels bien après la fin de ce programme de rachats d'actifs était très important pour contenir la hausse des coûts de financement.

Finalement, rappelons une nouvelle fois, si besoin était, notre vision sur le marché des actions : Notre objectif (à court terme) sur le S&P 500 (2'530 points) venant d’être atteint la semaine passée, nous restons prudents sur le court terme. En continuant d’être constructif sur le moyen terme, nous affirmons que « toute correction (ou consolidation) est bonne à investir ». Si l’indice préféré des gérants américains devait casser à la hausse (2'600 points) sans correction (ou consolidation), nous devrions revoir notre objectif (à la hausse).

Statistiques américaines

Il y avait hier plusieurs statistiques économiques importantes, parmi celles-là nous avons relevé.

Hausse des prix à la production.-Les prix à la production aux Etats-Unis ont continué à augmenter en septembre. En détail, l'indice des prix à la production a crû de 0,4% le mois dernier par rapport à août. Cette évolution est conforme aux attentes.

L'indice de base, qui s'entend hors énergie, alimentation, marges des distributeurs et grossistes, a augmenté de 0,2%, comme en août. Hors prix de l'alimentation et de l'énergie, l'indice s'est inscrit en hausse de 0,4% le mois dernier, contre une progression de 0,1% en août, alors que pour septembre le consensus tablait sur une hausse de 0,2%.

Sur un an, les prix à la production ont progressé de 2,6%, soit la plus forte hausse depuis février 2012. C’est une bonne nouvelle pour l’inflation.

Baisse des inscriptions au chômage.-Les inscriptions hebdomadaires au chômage ont reculé à leur plus bas niveau en plus d'un mois la semaine dernière aux Etats-Unis.

En détail, les inscriptions ont baissé dans la semaine au 7 octobre de 15’000 à 243’000 par rapport à la semaine précédente, à leur plus bas niveau depuis fin août. Le consensus anticipait 250’000 inscriptions pour la semaine dernière.

Les inscriptions au chômage retombent ainsi après avoir atteint un pic de près de trois ans, à 298’000, début septembre alors que les travailleurs déplacés par les ouragans Harvey et Irma se sont retrouvés temporairement sans emploi.

Le département du Travail a dit que les effets des ouragans Harvey et Irma continuaient de se faire sentir au Texas, en Floride, en Georgie, à Porto Rico et dans les Iles Vierges. 

Pour les férus de statistiques, les inscriptions au chômage sont inférieures au seuil de 300’000 pour la 136ème semaine d'affilée.

Les dettes, 10 ans après

Il y a exactement dix ans, le S&P 500 atteignait des sommets historiques avant de s’effondrer de près de 57% à cause d’une des plus importantes crises économiques de l’histoire américaine. Crise qui reposait sur le développement non contrôlé de la dette.

Aujourd’hui, où en sommes-nous ? Analyse et synthèse.

Les faits.-Sans refaire l’histoire que tout le monde connait, il est important de noter que la crise de 2008 a débuté avec les difficultés rencontrées par les ménages américains à faible revenu pour rembourser les crédits qui leur avaient été consentis pour l’achat de leur logement. La suite est faite de dérive venue de produits obscurs (CDO) liés à des prêts subprimes, dont personne ou presque n’avait entendu parler.

L’endettement était donc le moteur. Endettement qui avait pu s’appuyer sur les taux d’intérêt extrêmement bas pratiqués pendant des années par la Réserve fédérale américaine (Fed) à partir de 2001 après la crise boursière des dotcom.

En outre, les crédits étaient rechargeables, c’est-à-dire que régulièrement, on prenait en compte la hausse de la valeur du bien, et on autorisait l’emprunteur à se réendetter du montant de la progression de la valeur de son patrimoine. Cela a soutenu la forte croissance des États-Unis. On connait la suite….

Qu’en est-il des dettes aujourd’hui ?.-Il y a bien évidemment plusieurs types de dettes aux Etats-Unis. Rappelons les deux principales :

La dette des ménages

Selon les données de la Fed de New-York (n’hésitez pas à me les demander), la dette des ménages américains a dépassé à la fin du 2ème trimestre (dernières données disponibles) son précédent record établi au 3ème trimestre 2008.

En détail, à 12’840 milliards de dollars à la fin juin, cette dette dépasse le précédent sommet de 12.680 milliards de dollars établi à la fin du 3e trimestre 2008, soit au moment du déclenchement de la crise financière de 2008. Elle est en augmentation de 114 milliards (+0,9%) par rapport au 1er trimestre et de 15,1% supérieure à son niveau atteint au 2ème trimestre 2013.

 

La dette de ménage est composée essentiellement de prêts hypothécaires (8.690 milliards de dollars, en hausse de 64 milliards sur le trimestre). Les crédits assis sur la valeur des biens immobiliers (Home Equity Line of Credit - HELOC) arrivent en deuxième position dans cette catégorie à 452 milliards de dollars (-26 milliards de dollars).

Notons que le nombre de saisies immobilières pour défaut de paiement reste bas en comparaison de la moyenne historique. Les défaillances sur crédit quant à elles sont restées stables sur la période considérée.

A la fin juin, 4,8% de la dette émise était considérée comme en situation de défaut (612 milliards de dollars) dont 411 milliards pour une période dépassant 90 jours.

 

Les prêts étudiants dont nous vous parlons souvent continuent de progresser. D’après les chiffres de la Réserve fédérale de New York, le montant total de cette dette s’élevait fin juin à 1'260 milliards de dollars, en hausse de plus de 400 % par rapport à début 2004 (260 milliards).

Au total, plus de 43 millions de personnes ont des emprunts étudiants, et plus de 11 % d’entre eux sont en défaut de paiement. Signe d’une nette aggravation de la situation, ils n’étaient que 6,3 % dans ce cas en 2004.

Encore davantage que les prêts étudiants, c’est une nouvelle forme de crédits subprimes qui inquiète aux Etats-Unis. L’encours total des crédits auto s’élève désormais à 1’190 milliards de dollars, soit une augmentation de quelque 55% depuis 2007.

Et dans ces prêts, la part des crédits de mauvaise qualité accordés aux emprunteurs les plus fragiles (subprime) est en nette progression.

Ils représenteraient 20% de l’encours. Rappelons que la majeure partie de ces crédits ont été titrisés et revendus par les prêteurs.

Enfin, le volume des créances sur cartes de crédit considérées en défaut a augmenté pour le 3e trimestre consécutif, une tendance qui n'avait pas été constatée depuis 2009.

Quelque 224’000 emprunteurs se sont déclarés en faillite personnelle sur la période, soit en gros le même nombre qu'un an plus tôt.

Rappelons que ce sont les moins de 35 ans qui portent le plus de dette (près de 100% du ratio dette sur actif) ….

La dette publique américaine

Entre 2008 et 2017, la dette publique a fortement augmenté en conséquence du coût des sauvetages bancaires et des politiques néolibérales d’austérité.

Il y a moins d’un mois, le gouvernement fédéral des États-Unis a annoncé que la dette nationale avait enfin dépassé la barre fatidique des 20 trillions. Ce n’était qu’une question de temps. Cela aurait déjà dû se produire en mars, mais la mise en place d’un nouveau plafond de la dette l’avait gelé.

La dette américaine s’élève aujourd’hui à 20,1 trillions de dollars, une somme supérieure au PIB annuel du pays.

D’après les propres chiffres du Trésor, le déficit budgétaire du gouvernement pour les 10 premiers mois de cette année fiscale (d’octobre 2016 à juillet 2017) s’élève à 566 milliards.

C’est plus que le PIB annuel de l’Argentine. Vu que le gouvernement américain doit emprunter la différence, toutes ces dépenses se traduisent en une dette nationale plus élevée.

Si l’on songe au fait que seulement 4 postes (sécurité sociale, Medicare, défense et service de la dette) représentent près de 90% des dépenses gouvernementales il est difficile de voir le montant de la dette baisser radicalement.

 

Rappelons ici que depuis l’année fiscale 2016 (d’octobre 2016 à juillet 2017) la dette a augmenté de 7,84 % alors que les États-Unis ont enregistré une croissance de 2,4 % durant la même période.

Synthèse.-Le but de cette analyse n’est pas de dire que nous sommes à la veille d’un nouveau krach boursier comme nous l’avons connu en 2008. Cependant contrairement à il y a 9 ans, on ne pourra plus dire : On ne savait pas. La thématique mérite d’être surveillée de très près.

Qui a encore peur des Junk Bonds ?

La question peut faire sourire mais a le mérite d’être posée si on se réfère au graphique ci-dessous :

Faut-il s’en inquiéter ou bien au contraire s’en réjouir ? Synthèse et analyse.

Les faits.-Selon les données publiées par le Wall Street Journal reprenant les informations de la banque JP Morgan Chase, les obligations pourries (Junk Bonds) des entreprises dans les marchés émergents se traitaient en fin de semaine passée à 5.53%, soit à un plus bas historique. À titre indicatif, il y a deux ans, le niveau était de 9%.

Quelles sont les raisons de la baisse ?.-Le Fond Monétaire International (FMI) donne la réponse à cette question dans son dernier rapport d’activité publié le 10 octobre. Selon les calculs de l’institution dirigée par Christine Lagarde il n’y aurait aujourd’hui (quasiment) plus d’obligations Investment Grade (notation élevée) avec un rendement de plus de 4%. En fait depuis 2007, le marché se serait totalement asséché….

Si en début d’année, les obligations corporates des marchés émergents constituaient une classe d’actifs de « cœur de portefeuille » pour plusieurs investisseur, valorisée à plus de 1 800 milliards de dollars. Ceci représentait un montant environ 20 % supérieur à celui du segment high yield américain.

Un historique qui plaide en faveur des corporate bonds émergents.-Au cours des 15 dernières années, l’indice des obligations d’entreprises émergentes n’a enregistré une performance annuelle négative qu’à deux reprises : lors de la crise financière mondiale de 2008 et lors de la réduction progressive du volume des achats d’actifs (« taper tantrum ») en 2013.

Si on se réfère à l’histoire, les obligations corporates des marchés émergents ont été l’une des classes d’actifs les plus performantes au cours des 17 dernières années.

Synthèse.-La baisse en gamme des obligations corporates dans les marchés émergents n’est pas forcément une bonne nouvelle. Si cela confirme une baisse du stress, il ne faut surtout pas oublier que si un élément exogène devait intervenir, c’est ce type d’obligations qui devraient être les premiers à réagir (négativement).

Aujourd’hui

Aujourd’hui, nous analyserons les chiffres de l’inflation en Allemagne, en Italie et aux Etats-Unis (septembre). La suite de la publication des résultats des entreprises américaines (ci-dessous) devrait aussi animer la cote.

Les indices européens devraient ouvrir en baisse dans le sillage de la clôture de New-York. Les valeurs financières ne devraient pas être à la fête après la baisse de JP Morgan et de Citigroup. La tendance pourrait même s’accélérer si les résultats trimestriels de Bank of America et Wells Fargo devaient décevoir les investisseurs….


 

 
 

 
 

Agrandir page UNE

agefi_1970-01-01_jeu_01


...