Pas de rupture sur le marché des capitaux

mardi, 07.08.2018

Les investisseurs se montrent sereins dans un contexte qui est a priori peu propice aux obligations. L’économie mondiale se porte bien, dans le sillage des Eats-Unis.

François Christen*

Sur les marchés obligataires, la semaine écoulée se résume à une légère détente des taux d’intérêt sur le marché des capitaux en dollars, en euros et en francs suisses. L’actualité économique copieuse ne remet pas en question notre perception d’une économie mondiale bien portante, entraînée par le dynamisme des USA. Comme escompté, la Réserve fédérale s’en contentée de formuler sa vision de l’économie américaine, dont l’expansion est jugée «forte» alors qu’elle n’était jugée que «solide» en juin, mais elle n’a pas modifié ses taux d’intérêt directeurs. Un nouveau geste sera certainement opéré à l’occasion de la réunion du FOMC qui se tiendra les 25 et 26 septembre.

Les indicateurs récents confirment généralement la vigueur de la conjoncture aux Etats-Unis, sans signaler un emballement de nature à alerter les autorités monétaires. Le rapport de l’emploi fait état d’un ralentissement de l’embauche en juillet (157.000 postes créés à titre net, après 248.000). La moyenne bimensuelle, proche de 200.000 implique une tendance stable. Le taux de chômage est reparti à la baisse, pour s’établir à 3,9 %. Quant aux salaires, on observe une progression assez vive, mais stable et raisonnable, du salaire horaire moyen (2,7 % en glissement annuel). Plus précis, l’indice trimestriel du coût du travail affiche une variation de 0.6 % entre mars et juin, et un accroissement annuel de 2,9 %. En bref, l’inflation salariale accélère lentement mais sûrement.

Le climat des affaires demeure favorable, mais les dernières enquêtes conduites par l’ISM font état d’un tassement de l’activité (58,1 en juillet après 60,2 en juin du côté manufacturier; 55.7 après 59,1 pour les autres secteurs). L’indice de confiance des consommateurs publié par le Con­ference Board traduit en revanche une légère amélioration (127,4 après 127,1), en lien avec un marché du travail porteur. Dans ce contexte favorable, les revenus et les dépenses des ménages progressent de concert, à un rythme qui a atteint 0,4 % en juin (0% en termes réels).

Le taux d’épargne des ménages est stable, à 6,8 % – un ­niveau raisonnable. Quant à l’actualité politique, la «guerre commerciale» livrée par Trump a connu un nouvel épisode la semaine passée. Après quelques semaines d’accalmie, le Président américain est reparti à l’offensive en évoquant la possibilité d’une forte augmentation des taux de taxation appliqués aux produits chinois.

Dans la foulée, la Chine a répliqué en évoquant des nouvelles taxes frappant 60 milliards d’importations en provenance des USA. Alors que l’antagonisme sino-américain s’envenime, la trêve entre l’Europe et les Etats-Unis semble se prolonger.
A Wall Street, les résultats des entreprises au deuxième trimestre sont dopés par la baisse drastique du taux d’imposition des profits entrée en force au début de l’année. La croissance des profits avoisine 24 % en glissement annuel, ce qui implique un recul significatif des ratios P/E au regard des sommets inquiétants observés en février (actuellement 22, contre 25 en février sur la base des profits accumulés au cours des douze derniers mois). Il est donc hasardeux de diagnostiquer une forte surévaluation de Wall Street pour justifier une forte exposition aux obligations à des fins de protection.

En Europe, on observe un léger reflux des taux d’intérêt en euros à la faveur d’un repli vers les actifs plus sûrs. L’emprunt de référence allemand a vu son rendement se replier aux environs de 0.4 %, alors que les actions européennes cédaient un peu de terrain. Les primes de risque infligées à l’Italie sont reparties à la hausse, conduisant le «spread Bund – BTP» à dix ans aux environs de 250 points de base.

Au rang des statistiques majeures publiées la semaine passée, la croissance du PIB de la zone euro n’est guère enthousiasmante, puisqu’elle s’établit à 0,3% au deuxième trimestre (après 0,4% au T1). L’expansion de 2,1% en glissement annuel demeure néanmoins honorable. Le taux de chômage est resté stable en juin, à un niveau de 8,3% qui traduit encore un relâchement important, même si l’Allemagne est proche du «plein emploi» avec un taux inchangé à 5,2% en juillet. Approximativement stables et proches de 55 en juillet, les PMIs traduisent une marche des affaires solide aussi bien pour le secteur manufacturier que pour les services. L’inflation a marginalement accéléré pour s’établir à 2,1% en glissement annuel en juillet. Cette estimation préliminaire fait cependant état d’un renchérissement «sous-jacent» de 1,1%, qui justifie l’attentisme de la BCE.

Légère détente en Suisse

Comme souvent, les emprunts de la Confédération helvétique affichent un comportement proche de celui des obligations allemandes. On observe ainsi une légère détente, sans lien évident avec la vigueur de la conjoncture (PMI à 61, indice KOF à 101).

Au Royaume-Uni, la Banque d’Angleterre a comme prévu relevé son taux d’intérêt de base à 0,75 %. Les projections dévoilées dans le rapport trimestriel sur l’inflation sont toutefois assez apaisantes – ou «dovish» en jargon financier anglophone. Le taux de base «neutre», à long terme, est estimé à 1,1 % (contre 1,2 % dans le précédent rapport). En d’autres termes, le cycle de resserrement monétaire conduit par la banque centrale devrait conserver un caractère graduel et les obligations à long terme semblent être à l’abri d’une forte correction.

* Dynagest SA à Genève






 
 

AGEFI



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