Vers un retour des anges déchus?

jeudi, 20.08.2020

Les agences ont été très actives en mars avec 16 milliards d’euros de nominal déclassés.

Gianni Pugliese*

Gianni Pugliese

Le coronavirus a bouleversé l’activité économique et financière mondiale. Les fondamentaux de crédit des entreprises ont subi des pressions considérables provoquant l’émergence d’un grand nombre d’«anges déchus» («Fallen Angels»), ces émetteurs déclassés de la catégorie investissement (IG) à spéculative (HY). 

Pour rappel, une notation inférieure à BBB- place l’emprunteur en catégorie HY. Une telle sortie de la catégorie IG implique des ventes forcées pour les investisseurs non autorisés à détenir des obligations HY. La hausse des primes de risques sur le segment BBB- de l’indice européen d’obligations d’entreprises IG reflète justement ces craintes de ventes forcées. 

Selon Bloomberg, le segment BBB- constitue environ 10% de l’indice de crédit IG, soit quelque 372 obligations d’une valeur nominale de 246 milliards d’euros. Au sein de ce groupe, un tiers des obligations sont sous perspective négative auprès d’au moins une agence de notation. Au cours de cette année, S&P a d’ores et déjà procédé à 23 déclassements d’émetteurs en HY, contre 16 pour Moody’s, un record en 5 ans.

Les agences de notation ont été particulièrement actives en mars avec 16 milliards d’euros de nominal déclassés. Le rythme a ensuite ralenti: 10 milliards d’euros en mai, 1 milliard d’euros en juin, 3,9 milliards d’euros en juillet et 3 milliards d’euros à mi-août. Le pire semble donc derrière, d’autant que depuis fin mars les mesures de relance monétaire et budgétaire ont mené à un redressement spectaculaire du crédit européen. 

Différencier les poches de risque

Le marché n’est pourtant ni dupe, ni complaisant. Il exige des primes bien supérieures lorsque le risque de chute en catégorie HY est élevé. En isolant le segment BBB- du reste de l’indice, l’évidence saute aux yeux. Le ratio des primes de risques de l’indice BBB- par rapport à l’ensemble de l’IG se situait à 1,45x en mars, lorsque tous les segments du crédit IG étaient considérés comme un seul risque. Puis, en cours de reprise, le marché a commencé à différencier les poches à risque du reste. Le ratio a ainsi franchi la barre des 1,8x, son plus haut niveau depuis 15 mois. Une évolution explicite qui signale que les investisseurs anticipent encore de davantage d’anges déchus. Et d’où viendront-ils? Le secteur bancaire compte par exemple 30 milliards d’euros à risque dont 12,3 milliards d’euros d’obligations Deutsche Bank sous surveillance. 

Les transports, durement touchés par le coronavirus, ont toutes leurs dettes BBB- en perspective négative, soit un montant cumulé de 20 milliards d’euros. D’un point de vue géographique, l’Allemagne représente 26% de la dette notée BBB-, vient ensuite la France avec environ 15% et finalement l’Espagne avec 14%.

Alors que faire? Certains investisseurs optent pour la prudence en diminuant ou évitant de s’exposer au segment BBB-. D’autres estiment qu’il offre une opportunité de rendement supérieur. Et puis, il y a les attentistes, qui préfèrent patienter jusqu’à la publication des résultats du prochain trimestre. L’avenir dira qui a raison, la seule certitude à ce jour est que considérer l’IG comme un segment homogène est un risque en soi. 

*Analyste obligations, Mirabaud & Cie






 
 

AGEFI



...