Ni colombe, ni faucon, Lagarde serait une chouette

lundi, 16.12.2019

La présidente de la BCE entend fédérer, avec sagesse, le conseil des gouverneurs de la banque centrale.

François Christen*

Le marché obligataire présente un encéphalogramme quasiment plat au terme d’une semaine plutôt favorable aux actifs risqués. Le rendement du «T-Note US» à dix ans a légèrement augmenté pour s’établir près de 1,85%. Le marché des capitaux en euros est inerte; le rendement du «Bund» allemand à dix ans est ancré aux environs de -0,3%. Les ultimes réunions du FOMC et du conseil des gouverneurs de la BCE n’ont pas eu un impact significatif sur les taux d’intérêt en dollars US et en euros.
Aux Etats-Unis, le statu quo monétaire était largement escompté. La Fed a maintenu son taux d’intérêt directeur dans une marge comprise entre 1,5% et 1,75% tout en signalant sa volonté de conserver une posture attentiste pour une durée assez longue, vraisemblablement jusqu’en 2021. Le «dot plot» met en lumière des projections préfigurant, un taux des «Fed funds» inchangé l’an prochain selon une large majorité de 13 contre 4. Les dissidents prévoient quant à eux un relèvement du taux d’intérêt directeur de 0,25% l’an prochain. Les projections pour 2021 sont plus hétérogènes puisqu’elles vont du statu quo (cinq membres) à un relèvement cumulé de 0,75% (trois membres).
Les vues du «consensus» diffèrent des projections des banquiers centraux, car elles intègrent un biais vers un assouplissement monétaire. Cette prévision pourrait se matérialiser si l’inflation (mesurée par le déflateur des dépenses de consommation) continue à évoluer à un rythme significativement inférieur à l’objectif symétrique de 2%. Les temps ont changé: un taux de chômage de 3,5% n’est plus jugé incompatible avec un relâchement de la politique monétaire. La perception du «plein emploi» et ses conséquences sur l’inflation ont été radicalement remises en question pour les faits observés depuis quelques années.
Les divergences de vues entre le FOMC et les marchés sont assez mineures, mais suggèrent que Wall Street table sur un «Fed put» au cas où la conjoncture devait se dégrader. Loin de la rupture qui avait provoqué une chute des bourses fin 2018, les marchés sont réconfortés par la posture bienveillante de la Fed et par les mesures entreprises pour contenir les tensions sur le marché monétaire en procédant à des «repo» et des achats de «T-Bills». A cet égard, Jerome Powell n’a pas exclu d’étendre les achats des «T-Notes» ce qui pourrait être assimilé à un nouveau programme d’assouplissement quantitatif... un QE!
Le pragmatisme et la flexibilité de la Fed réjouissent Wall Street, mais les interventions répétées de la banque centrale sur le marché monétaire pourraient masquer des dysfonctionnements plus graves sur le marché de crédit. Tel ne semble toutefois pas le cas actuellement, car les primes de risques ont plutôt tendance à baisser sur les marchés obligataires. Les «spreads» observés sur le segment «high yield» ont encore fléchi la semaine passée, corroborant un contexte favorable aux actifs risqués.
Ce climat «risk on» est aussi imputable à la finalisation d’un accord commercial partiel entre les Etats-Unis et la Chine. La rumeur, qui a filtré dès jeudi, a provoqué l’enthousiasme de Wall Street avant de faire place à une appréciation plus mesurée. Le «big deal» arraché par Donald Trump intègre une augmentation des achats de produits agricoles par la Chine, et des engagements un peu flous en matière de propriété intellectuelle. En contrepartie, les USA ont renoncé à mettre en œuvre les taxes de 15% qui devaient entrer en force le 15 décembre et ils ont réduit de moitié les taxes levées depuis le 1er septembre. Les taxes appliquées précédemment ne sont toutefois pas supprimées; elles serviront de moyen de pression pour la suite des négociations. En bref, le «big deal» n’est pas si «big», mais un petit pas accompli dans le sens d’une désescalade... ce qui n’est pas si mal.
En Europe, les élections parlementaires du Royaume-Uni constituaient une échéance majeure dans la perspective du «Brexit». La victoire triomphale des Conservateurs ouvre la voie à une sortie rapide, selon les termes de l’accord négocié en octobre. Les Travaillistes payent le prix d’un positionnement ambigu... ni pour, ni contre, bien au contraire. Si la livre sterling et la bourse ont salué le succès de Boris Johnson, l’impact sur les taux d’intérêt est proche de zéro. Le rendement du «Gilt» à dix ans est inchangé, aux environs de 0,8%.
Les taux d’intérêt en euros sont également stables. La première réunion du Conseil des gouverneurs présidée par Christine Lagarde n’a apporté aucune révélation, si ce n’est que la présidente a parfaitement tenu son rôle. Les prévisions de croissance revues à la baisse et la prédominance des risques de déception impliquent un biais vers de nouvelles mesures d’assouplissement. L’inflation, qui devrait péniblement atteindre 1,7% au quatrième trimestre 2022, n’est pas jugée conforme à l’objectif de la BCE. Il est donc permis de spéculer sur une accentuation des efforts de relance à moyen terme, mais la présidente n’a émis aucun signal annonçant un geste rapide. Ni faucon, ni colombe, Christine Lagarde se profile comme une chouette empreinte de sagesse et apte à fédérer les volatiles qui dirigent la BCE.

* Banque Profil de Gestion à Genève






 
 

AGEFI




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