Italie: chronique d’une crise annoncée

mardi, 09.10.2018

Axel Botte*

Axel Botte

Le risque politique italien est de nouveau au centre des préoccupations des investisseurs. Si les détails manquent à ce stade, le gouvernement a annoncé un accord sur un déficit de 2,4% de PIB pour la période 2019-2021. L’hypothèse de croissance du PIB italien retenue pour l’an prochain se situerait à 1,6%.

Au-delà de l’optimisme récurrent des prévisions des gouvernements, cette projection fait craindre un dérapage significatif des finances publiques en cas de ralentissement. Les enquêtes conjoncturelles actuelles ne plaident pas en faveur d’un scénario de reprise. Le déficit public de l’an dernier se situait déjà à 2,4% du PIB, dont environ 0,5% lié aux interventions de soutien au système bancaire. La dernière révision à la hausse de 0,1% du déficit provient de dépenses plus élevées et de recettes inférieures aux premières estimations. L’Italie n’a donc aucune marge de manœuvre de sorte que le poids la dette ne sera pas réduit à court terme.

Du côté des dépenses, le M5S de Luigi Di Maio a obtenu 10 milliards d’euros pour le financement du revenu citoyen dès 2019. Le ministre des Finances Giovanni Tria s’est aussi engagé sur un doublement de l’investissement public tombé à seulement 1,5% du PIB ces dernières années. L’état préoccupant des infrastructures requiert évidemment un effort immédiat. Sans hausse de la TVA, il est difficile de prévoir un redressement des recettes.

Sur le marché, le spread (285pb, proche des sommets du mois d’août) s’est logiquement tendu. La démission possible de Tria, une fois voté le budget, ne fait qu’alimenter la volatilité. La dégradation de la note italienne paraît chose certaine désormais. Cela devrait affecter les conditions de repo sur les BTPs (Buoni del Tesoro Poliannuali). Dans ce contexte, nous continuons de sous-pondérer les titres italiens. Le Bund bénéficie de la recherche de sécurité. L’emprunt allemand à 10 ans s’est apprécié contre swap (+2pb) et s’échange de nouveau sous 0,5%. Mario Draghi avait pourtant engendré des ventes de contrats Bund en début de semaine en évoquant la possibilité d’une hausse «robuste» de l’inflation sous-jacente. Les données de septembre ont à l’inverse montré une chute à 0,9% de l’indice des prix hors éléments volatiles. Les emprunts indexés sont toutefois protégés par l’amélioration saisonnière du portage d’inflation et la hausse du brut. Cela limite le risque haussier à court terme alors que les cours sont revenus dans la fourchette 0,3-0,5%. La valeur d’équilibre se situe à 0,43% selon nos estimations.

Le risque budgétaire italien pèse sur les actions bancaires. Les actions bancaires italiennes perdaient 8% en séance vendredi. Les titres de dette subordonnés refluent parallèlement. Les flux vendeurs de BTPs des investisseurs non-résidents depuis la formation du gouvernement M5S-Lega ont été absorbés par les banques locales. Leur exposition aux emprunts publics italiens a augmenté de près de 50 milliards d’euros en 2018, d’où une accentuation du risque de spirale baissière entre les banques et le souverain. De manière générale, les actifs en euros subissent le risque politique. La baisse de l’euro est concomitante avec celles des marchés d’actions. Le secteur automobile était aussi sous pression, celui du transport et de la chimie également sur fond de rebond des prix du pétrole.

* Stratégiste, Ostrum Asset Management






 
 

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