Taux obligataires américains: la partie touche à sa fin

jeudi, 13.12.2018

Etats-Unis. Le resserrement monétaire de la Fed pourrait bientôt provoquer un ralentissement économique.

Paul Brain*

L’augmentation des rendements des bons du Trésor américain observée depuis la fin du mois d’août n’a rien d’inattendu dans un contexte de relèvement des taux d’intérêt par la Fed, de hausse de l’offre et de croissance soutenue. Le cycle de resserrement monétaire aux États-Unis a dans un premier temps pesé sur les marchés émergents, et touche à présent également les obligations d’entreprises, qui commencent à sous-performer.

Renverser la tendance

La question est désormais de savoir quand ce cycle affectera l’économie réelle et, par la suite les marchés du crédit, ce qui renverserait la tendance des rendements souverains. Les différents indicateurs permettant d’évaluer les tensions suscitées par le resserrement monétaire laissent penser que la prochaine hausse de 50 à 100 points de base des taux directeurs américains se traduira par un ralentissement de l’économie, des révisions à la baisse de notes de crédit et une remontée des taux de défaut.

Aucun des récents chocs de marché (Italie, dette émergente, tensions commerciales internationales, etc.) n’ont jusqu’à présent entraîné de rebond durable des valeurs «refuge», car il est encore trop tôt pour que le cycle de resserrement américain induise un ralentissement économique. Cependant, nous nous rapprochons rapidement de ce point d’inflexion. 

Pour les consommateurs, les principaux indicateurs restent les taux de crédit hypothécaire et automobile, dans la mesure où l’immobilier et l’automobile représentent leurs principaux postes de dépenses. Ces deux indicateurs ont récemment augmenté après avoir stagné à de très bas niveaux depuis 2011 et devraient donc peser de plus en plus sur le revenu disponible des ménages. Les avantages résultant de la hausse des salaires et du plein emploi permettront certes de retarder l’impact initial, mais de nouvelles hausses des taux accentueront la pression.

Pour les entreprises, le principal indicateur est le taux d’emprunt moyen. Le coupon moyen de la dette d’entreprise américaine arrivant à échéance dans les trois prochaines années n’a cessé de baisser malgré la hausse des rendements obligataires. Le rendement moyen des obligations à plus long terme permet d’évaluer le nouveau coût d’emprunt de ces entreprises, qui est désormais plus élevé que le taux des obligations arrivant à maturité. 

Un problème qui couve

En d’autres termes, elles devront dorénavant supporter des coûts d’emprunt plus élevés pour refinancer leur dette. Conjugués à la hausse des coûts de financement à court terme, des coûts salariaux et des coûts énergétiques et de production à la hausse, ceux-ci pousseront les entreprises à réduire leurs investissements et, dans certains cas, à faire défaut. Une fois encore, il s’agit d’un problème qui couve et ne suscite pas encore de tensions, mais celles-ci commenceront immanquablement à apparaître d’ici la mi-2019 (avec la hausse du taux directeur de la Fed).

Tous ces indicateurs de stress commencent à se renforcer depuis des niveaux certes faibles mais néanmoins orientés à la hausse, et attisent la volatilité des actifs risqués. Une réévaluation du pic probable des taux américains sera nécessaire pour avoir une réaction plus vive des valeurs «refuge» que sont les bons du Trésor, mais nous sommes clairement entrés dans la dernière manche de la partie.

Faire pencher la balance

Au cours des cycles précédents, la forme de la courbe a toujours constitué un signal fiable. Une courbe plate (nous y sommes bientôt) suggère généralement que la fin du cycle de resserrement et du pic de rendement des obligations à 10 ans est proche. Nous pouvons notamment tirer des enseignements de l’année 1994 et de la période 1998-2000. L’analyse ci-dessus suggère que le resserrement monétaire de la Fed n’est pas encore suffisant pour provoquer un ralentissement économique, mais qu’il pourrait suffire de 50 points de base de plus pour faire pencher la balance et déclencher un véritable effondrement des rendements souverains américains.

Pour conclure, en l’absence de forte correction des actifs risqués, les rendements des bons du Trésor américain à 10 ans devraient poursuivre leur ascension, mais la fin de la partie approche à grands pas.

*Directeur de la Gestion Obligataire chez Newton IM (BNY Mellon IM)






 
 

AGEFI



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