La politique monétaire de la Fed est-elle trop stricte?

jeudi, 15.11.2018

Aux États-Unis, le taux directeur et l’inflation sont actuellement de 2,20%, ce qui donne un taux directeur réel de zéro.

Ken Orchard*

La grande majorité pense que la politique monétaire américaine actuelle évolue entre assouplissement et neutralité. Dans sa déclaration du mois d’août, la Réserve fédérale a supprimé la description «accommodante» de sa politique monétaire, qui était initialement interprétée comme signifiant que la Fed estimait avoir atteint une position «neutre». Mais le président de la Fed, Jérôme Powell, a récemment déclaré dans une interview que la banque centrale est «loin d’être neutre», ce qui implique qu’il croit que la politique est encore accommodante. De plus, la Fed n’a cessé de souligner que le resserrement de sa politique a été, et continuera d’être, graduel.

Que faire si la politique monétaire de la Fed est plus stricte qu’on ne le pense?

En règle générale, l’orientation de la politique monétaire est mesurée en fonction d’un taux directeur «réel», c’est-à-dire le taux directeur nominal d’une banque centrale corrigé des effets de l’inflation. Aux États-Unis, le taux directeur et l’inflation sont actuellement de 2,20%, ce qui donne un taux directeur réel de zéro.

Il n’existe pas de niveau commun de neutralité dans l’orientation de la politique monétaire. Avant la crise financière, la Fed a suggéré qu’elle était de +1,5% à +3,5%, mais selon le graphique actuel de la Fed, la banque centrale estime qu’elle est d’environ +1%, c’est-à-dire environ 100 points de base au-dessus du niveau actuel. Cela confirme l’opinion de Jérôme Powell selon laquelle la politique est encore floue.

Plus restrictive que l’on ne le pense

Ces mesures sont cependant toutes fondées sur les taux directeurs actuels. Et si, au lieu de cela, nous nous penchions sur les taux swap, qui donnent une image plus précise des coûts d’emprunt des entreprises? 

Le taux swap sur deux ans donne une idée sommaire des endroits où les entreprises de haute qualité peuvent emprunter à court terme. Le taux swap nominal à deux ans est actuellement de 3,07%, ce qui signifie que le taux réel est légèrement inférieur à 0,9%, soit un peu moins que le taux swap médian à 30 ans de 1,1%. 

Cela signifie que le taux swap réel d’aujourd’hui est proche de sa norme historique et que, par conséquent, la politique monétaire actuelle pourrait être plus restrictive qu’on ne le pense généralement.

Il vaut également la peine de tenir compte de l’évolution des taux au fil du temps. Depuis janvier, les taux swap réels actuels ont augmenté d’environ 1,9% par rapport à il y a deux ans, soit à peu près le même niveau que lorsque le resserrement de la Fed a atteint un pic en 2000 et 2005-2006. 

Pour prendre un autre exemple, les indices actuels d’accessibilité à la propriété laissent entendre qu’il n’y a pas de problème d’accessibilité par rapport aux normes historiques. Toutefois, un examen plus approfondi montre que les taux hypothécaires conventionnels à 30 ans ont augmenté d’environ 140 points de base au cours des deux dernières années, ce qui se traduit par des paiements annuels plus élevés d’environ 18%, sans ajustement en fonction du prix plus élevé des maisons. Il n’est peut-être pas surprenant que les ventes de propriétés neuves aient déçu au cours des derniers mois.

Tout cela laisse à penser que la politique monétaire pourrait être plus restrictive qu’on ne le pense, ce qui implique de ce fait que la Fed pourrait interrompre son cycle de hausse beaucoup plus tôt qu’elle ne l’avait initialement prévu. 

Il est intéressant de noter que le marché le reconnaît peut-être déjà - la différence entre les taux d’intérêt à cinq ans et un an a été négative pendant la majeure partie des trois derniers mois, ce qui signifie que le marché établit des prix qui permettront à la Fed de mettre fin à la hausse des taux à partir du milieu de l’année prochaine. La dernière fois que l’écart de taux d’intérêt à terme de cinq ans et d’un an a été négatif, c’était au premier trimestre de 2006, juste avant que la Fed n’arrête son relèvement en juin de la même année.

La Fed pourrait même s’arrêter plus tôt que le marché ne le pense. Les observateurs ont tendance à se concentrer sur les actions, mais la Fed est probablement plus préoccupée par les écarts de taux d’intérêt. Si la vente d’actions se poursuit et que les écarts de rendement des obligations de sociétés augmentent, la Fed devrait s’inquiéter de la capacité des entreprises à se financer. Il est donc possible que la hausse de décembre soit la dernière avant la pause, ce qui semble très proche, par rapport aux récents commentaires de la Fed qui souligne que les taux doivent augmenter. Mais il ne faut pas l’exclure.

*Gérant chez T. Rowe Price, Diversified Income Bond Strategy






 
 

AGEFI



...