Le risque «pays» dans les portefeuilles d’actions émergentes

vendredi, 16.06.2017

Les «surpondérations» du Mexique, de la Malaisie et de la Corée du Sud sont des précédents riches en enseignements.

Mathieu Nègre*

Quels que soient les instruments considérés, le risque pays est essentiel en termes d’investissement sur les marchés émergents. Or, peu de stratégies sont aujourd’hui proposées pour le réduire, comme si le niveau absolu de risque pays était une variable extérieure à la construction de portefeuille.

Pour les actions émergentes, l’importance du risque pays est associée à une concentration accrue des indices dans un nombre restreint de grands pays. La plupart des indices généralement utilisés sont pondérés par la capitalisation boursière. Dans ce type d’indice, les fortes fluctuations de prix des principales composantes peuvent avoir un effet dramatique sur la valeur de l’indice. Prenons l’exemple du MSCI Emerging Markets: si l’indice compte vingt-quatre pays parmi ses membres, le poids des trois plus grands (Chine, Corée du Sud et Taïwan) est aujourd’hui de plus de 55%. Le constat d’une concentration excessive aurait pu être anecdotique lors du lancement de l’indice en 1988, au moment où il était composé de dix pays représentant moins de 1% de la capitalisation mondiale. Mais, dans un contexte marqué par la globalisation et une montée en puissance des pays émergents, le MSCI Emerging Markets compte désormais plus de 800 sociétés  et représente plus de 10% de la capitalisation boursière mondiale. 

Et cette concentration devrait augmenter significativement lorsque le MSCI décidera d’inclure les actions domestiques chinoises, aujourd’hui exclues du calcul. Quand les actions chinoises continentales seront intégrées - et le processus devrait être progressif afin d’éviter tout problème de liquidité -, la pondération de la Chine dans le MSCI Emerging Markets passera de 26% à 40%. Ce chiffre (issu d’un calcul proforma) a été publié par le MSCI lui-même et devrait également avoir une incidence sur les autres indices de référence centrés sur l’Asie. L’une des possibilités non évoquées serait aussi d’extraire la Chine de l’indice Emerging Markets et de donner au pays son propre indice, même si cela ne semble pas encore être à l’ordre du jour. Toutefois, un tel changement aurait un impact considérable sur les portefeuilles institutionnels et sur leur performance ainsi que sur les paramètres de risque à travers le monde. 

En prenant un peu de recul, il faut aussi se souvenir que les pays ayant atteint un poids important au sein de l’indice tendent parfois à sous-performer, renforçant l’effet procyclique des indices pondérés par la capitalisation, comme évoqué plus haut. Ce fut notamment le cas pour la Malaisie, qui a atteint 30% de l’indice en 1988, avant de sous-performer de 49% jusqu’en 1992 (sur la base de la performance relative). Le Mexique a été confronté à la même situation fin 1993 et a ensuite sous-performé (en termes relatifs) de 68% jusqu’en 1995. On pourrait aussi citer l’exemple de la Corée du Sud, qui a pesé plus de 20% de l’indice, avant de subir une longue correction. Aucun effort réglementaire n’a été engagé à ce jour pour lutter véritablement contre une possible concentration excessive du risque pays au sein des indices. De plus, les afflux de capitaux en faveur des produits passifs, comme les ETF et les trackers indiciels, ont considérablement crû. Certains efforts sont cependant à noter au plan local dans d’autres secteurs. A titre d’exemple, le marché boursier israélien a communiqué depuis 2015 son intention de limiter à 4% la pondération des nouvelles entrées dans ses principaux indices, avec l’objectif d’attirer de nouvelles sociétés. Dans le cas d’Israël, une forte surreprésentation du secteur pharmaceutique était alors sur le point de se produire en raison d’une double cotation de l’un de ses participants.

La prise en compte du poids des pays dominants est plus que jamais incontournable dans la gestion des risques, au même titre que la sélection de titres ou la construction de portefeuille. Outre la réduction du niveau absolu de risque d’un portefeuille d’actions émergentes, la diversification pays permet d’améliorer le rendement ajusté du risque à long terme.

*CFA, Responsable Actions émergentes globales  
Union Bancaire Privée



 

 
 



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