La première intervention publique d’Andréa Maechler

vendredi, 20.11.2015

Nommée en juillet à la direction générale de la BNS. Elle s’exprimait hier à Genève dans le cadre d’un apéritif monétaire.

Andréa M. Maechler*

Andréa Maechler

Les développements sur le marché monétaire et le marché des capitaux montrent que le taux d’intérêt négatif fonctionne remarquablement bien, a relevé Andréa M. Maechler hier soir à Genève. La nouvelle membre du directoire de la Banque nationale suisse (BNS) s’exprimait pour la première fois depuis sa nomination en juillet. Toutefois, a-t-elle relevé, si le taux négatif a entraîné un recul des taux sur ces deux marchés, les taux hypothécaires ont fléchi dans une proportion moindre. Pour les prêts à long terme, ils ont même légèrement augmenté par rapport au début de l’année. Par conséquent, la crainte que le taux négatif puisse contribuer à accroître les déséquilibres sur le marché hypothécaire s’avère pour l’instant infondée (lire ci-dessous).Pour sa part, Dewet Moser, membre suppléant de la direction générale de la BNS, estime que l'introduction de taux d'intérêt négatifs ne change rien au fait qu'il existe un grand besoin de références fiables. Pour cette raison, la BNS participe résolument à des travaux de réforme des taux d'intérêt de référence coordonnés au niveau international. Mais ces travaux ne pourront porter leurs fruits qu'à une condition: les intervenants sur les marchés doivent aussi s'investir dans cette tâche. Mais le marché doit aussi impérativement disposer d'une infrastructure stable et adaptée à notre époque. La plate-forme de négoce pour le marché monétaire suisse sera probablement entièrement renouvelée en février 2016.

De la transmission du taux d’intérêt négatif aux marchés financiers

Je suis très heureuse de vous accueillir ce soir à notre traditionnel Apéritif «Marché monétaire». J’ai rejoint la Direction générale de la Banque nationale suisse (BNS) en juillet dernier, et c’est un grand honneur pour moi de prononcer, dans ma ville natale, mon premier discours public.

(...) Depuis le 15 janvier, notre politique monétaire s’appuie sur deux piliers pour atténuer les pressions à la hausse sur le franc et assurer la stabilité des prix à moyen terme. Le premier est le taux d’intérêt négatif appliqué aux avoirs en comptes de virement à la BNS. Le second est la disposition de la BNS à intervenir au besoin sur le marché des changes. Ces deux piliers se complètent et se renforcent mutuellement.

L’intérêt négatif est appliqué aux avoirs en comptes de virement détenus à la BNS par les banques et d’autres opérateurs sur les marchés financiers. Il est prélevé sur la part de ces avoirs qui excède un certain montant. Ce montant exonéré a été introduit afin de limiter la charge financière pour les banques. Il a été défini comme étant égal à 20 fois celui des réserves minimales obligatoires. La BNS a ainsi adopté une méthode explicitement inscrite dans la loi et pour laquelle il existe des règles claires. Pour les titulaires de comptes de virement qui ne sont pas soumis à l’obligation de détenir des réserves minimales, nous avons fixé le montant exonéré à au moins 10 millions de francs.

Concrètement, les banques détenant des avoirs importants par rapport à leur obligation légale sont plus fortement touchées par le taux d’intérêt négatif. Ainsi, comme pour toute mesure de politique monétaire, l’incidence du taux négatif n’est pas la même pour tous les opérateurs. Mais dans l’intérêt général de l’économie suisse, il est essentiel que cet instrument fonctionne correctement, c’est-à-dire qu’il s’applique de manière large et que le nombre d’exceptions soit aussi limité que possible.

Le taux d’intérêt négatif a pour objectif de réduire l’attractivité relative des placements en francs, afin de contrer les pressions à la hausse sur notre monnaie. Il vise d’abord les facteurs extérieurs qui influent les conditions monétaires en Suisse. Ce n’est donc pas un instrument de politique monétaire ordinaire. Il est rendu nécessaire par les taux d’intérêt extraordinairement bas et la fragilité de l’environnement international actuel. Traditionnellement, les taux d’intérêt sont plus bas dans notre pays que chez nos principaux partenaires commerciaux. Cet écart de taux est le reflet d’atouts dont bénéficie notre pays depuis longtemps, notamment sa stabilité politique, la solidité de ses institutions, la résilience de son économie et son secteur financier d’importance mondiale.

(…) Alors que la plupart des banques centrales s’efforçaient d’atténuer les effets de la crise financière mondiale, les taux d’intérêt à court terme se sont rapprochés de zéro dans de nombreuses économies avancées. Il faut noter ici que les taux étrangers en général, et les taux allemands en particulier, ont reculé plus fortement que les taux suisses. Par conséquent, l’écart de taux a pratiquement disparu, ce qui a augmenté l’attractivité relative des placements en francs. Si la BNS a abaissé dans la zone négative le taux appliqué aux avoirs en compte de virement, c’est pour ramener cet écart de taux à un niveau plus habituel.

Un écart de taux plus important réduit donc l’attractivité relative du franc. Mais la volatilité peut s’accroître brusquement sur les marchés financiers, ce qui peut entraîner une forte progression de la demande de francs. C’est ici que la disposition de la BNS à intervenir au besoin sur le marché des changes joue un rôle clé dans la stabilisation des marchés. Par exemple, lorsque le gouvernement grec a annoncé cet été l’organisation d’un référendum sur le programme international d’aide, nous sommes intervenus sur le marché des changes, alors même que la volatilité et les incertitudes sur le plan international étaient à leur comble. Notre disposition à intervenir au besoin sur le marché des changes est un pilier important de notre politique monétaire.

La taille de notre bilan est le reflet de nos mesures de politique monétaire. L’une des conséquences du gonflement de notre bilan est l’accroissement des fluctuations de nos résultats financiers. (...) Durant les trois premiers trimestres, la BNS a enregistré une perte provisoire de 34 milliards de francs. Celle-ci reflète principalement l’appréciation du franc qui a découlé de la suppression du cours plancher. Cependant, et tout particulièrement du fait de la volatilité de l’environnement international, il est encore trop tôt pour tirer des conclusions sur le résultat de l’exercice 2015.

Je voudrais toutefois être claire. La BNS n’a pas pour objectif de générer et de distribuer des bénéfices, mais de mener une politique monétaire servant l’intérêt général du pays. Nos opérations de politique monétaire ont un impact direct sur notre bilan. Autrement dit, nous pouvons enregistrer des pertes importantes certaines années. Mais à long terme, nos résultats financiers devraient être positifs en raison de nos coûts de refinancement particulièrement bas, du fait que la BNS détient le monopole d’émission des billets et de création des avoirs à vue.

Les deux piliers sur lesquels s’appuie notre politique monétaire s’avèrent efficaces pour réduire l’attractivité de notre monnaie. Le franc s’est fortement apprécié juste après le 15 janvier, mais il a ensuite progressivement faibli face à l’euro, et ce malgré plusieurs périodes de volatilité renforcée sur les marchés financiers pendant l’été. Cependant, à son niveau actuel, le franc reste nettement surévalué. Par exemple, l’indice de cours de change réel effectif, c’est-à-dire le cours de change du franc par rapport à un panier de monnaies de nos principaux partenaires commerciaux, demeure supérieur d’environ 15% à sa moyenne de long terme. Fin 2014, il l’était encore de moins de 10%.

La situation sur le marché des changes ne s’est donc pas encore normalisée. (...) Malgré l’amélioration de la situation économique mondiale, de grandes incertitudes subsistent, et certains investisseurs se tournent donc davantage vers la sécurité relative que leur procure notre monnaie. Il est important de remarquer ici que ce constat s’applique également aux investisseurs suisses, y compris aux investisseurs institutionnels, qui ont rapatrié une partie de leurs actifs et retours sur investissements. Il est probable que le franc demeurera sous pression jusqu’à ce que les préférences des investisseurs se normalisent. Au deuxième trimestre 2015, il semble que l’on revienne vers des sorties nettes de capitaux. Il ne fait aucun doute que cette évolution résulte de l’application du taux négatif. Mais il est encore trop tôt pour affirmer qu’une nouvelle tendance se dessine.

(...) Nous constatons que la transmission du taux d’intérêt négatif au marché monétaire et au marché des capitaux a très bien fonctionné. La structure par terme des taux d’intérêt s’est déplacée vers le bas sans entraîner de turbulences sur le marché. Vous pouvez le voir sur le graphique 4. Le Libor à trois mois en francs a d’abord fortement reculé, pour s’inscrire dans la zone inférieure de la marge de fluctuation, qui est comprise entre -1,25% et -0,25%. Il s’est ensuite stabilisé dans la zone médiane de cette marge. Les autres taux du marché monétaire ont suivi, si bien que les écarts entre les différents taux sont demeurés quasiment inchangés.

Le taux d’intérêt négatif a été transmis du marché monétaire au marché des capitaux. Le rendement des obligations d’Etat s’est inscrit à la baisse pour toutes les maturités. La chute a été plus marquée pour les obligations à court terme. Le rendement des obligations de la Confédération est actuellement négatif jusqu’à une durée de 13 ans. Les taux des obligations du secteur privé ont également reculé, mais dans une moindre mesure; cela reflète la plus grande diversité de possibilités de placement dont disposent les investisseurs sur ce marché. L’application du taux négatif a donc entraîné un recul généralisé des taux d’intérêt sur le marché monétaire et sur le marché des capitaux. En revanche, les taux hypothécaires ne se sont pas autant repliés. Les taux hypothécaires à long terme ont même légèrement progressé par rapport à leurs niveaux du début de l’année. Ce phénomène est dû au fait que les coûts de refinancement des banques n’ont pas reculé autant que les taux sur le marché monétaire.

Par conséquent, les marges des banques ont subi des pressions. Pour compenser en partie cet effet, certaines banques ont augmenté leurs taux hypothécaires. Ainsi, la crainte que le taux négatif puisse contribuer à stimuler la croissance des prêts hypothécaires s’avère pour l’instant infondée. (…)

* Membre de la direction générale de la BNS. Extraits du discours prononcé hier soir à Genève.






 
 

AGEFI



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