Michel Girardin de l'Université de Genève sur la performance

09 juillet 2014: interview de Michel Girardin, Université de Genève, accordé à Nicolette de Joncaire (Agefi) pour Dukascopy TV


Faire le rapprochement est traître

L'Agefi 10.07.2014

Croissance rime-t-elle avec performance? La corrélation entre santé économique et rendement des actions n'a pourtant rien d'évident.

Il n'est plus un seul commentaire d'analyste financier ou de gérant d'actifs qui ne s'étende longuement sur la situation macroéconomique. Tendances du PIB, de la consommation, des emplois, de l'utilisation de la capacité industrielle, tous les indicateurs sont minutieusement scrutés dans chaque discours. De là à imaginer que "croissance rime avec performance", il n'y a un qu'un pas. La corrélation entre santé économique et performance des marchés n'a pourtant rien d'évident, comme le démontre Michel Girardin, chargé de cours en macro-finance à l'Université de Genève et conseiller économique indépendant pour la société de gestion de fortune GADD.

Si la croissance était synonyme de  performance, "un portefeuille d'actions chinoises aurait nettement surperformé son équivalent aux Etats-Unis. La réalité est bien différente" explique-t-il. Malgré une croissance économique chinoise 3,5 fois supérieure à celle des Etats-Unis, la bourse de Shanghai à sous-performé de 90% le S&P 500, et ce, durant les 20 dernières années. Il rappelle également l'exemple des chemins de fer américains au 19e siècle. En dépit du boom économique sans précédent qu'elles ont généré, les sociétés de chemin de fer ont été amenées à la faillite par un surendettement excessif, entrainant dans leur sillage un krach boursier (celui de 1893) et une dépression que seule celle des années 30 allait surpasser.

Sur la base des données historiques de 1900 à 2000, il démontre que la tendance générale ne prouve aucun lien direct entre croissance et performance. Pour ne donner que quelques exemples extrêmes, l'Afrique du Sud a vu une croissance économique annuelle inférieure  à 1,5% alors que le marché de ses actions a offert un rendement moyen de l'ordre de 7%. C'est également vrai des Etats-Unis où la croissance moyenne sur la période est inférieure à 2% quand celle du marché actions se situe entre 6,5 et 7%. A contrario, le Japon dont la croissance économique soutenue a été en moyenne de près de 4% affiche un rendement moyen des actions inférieur à 5%.

D'autres paramètres importants entrent évidemment en ligne de compte. Parmi des derniers, Michel Girardin souligne le rôle essentiel de l'inflation. "La croissance n'est pas suffisante pour garantir de bons rendements sur les actifs risqués. Encore faut-il que l'inflation soit maitrisée".

A l'aide d'un cadran symbolique sur lequel l'inflation représente l'abscisse et la croissance l'ordonnée, Michel Girardin définit quatre états principaux. La Surchauffe est une période au cours de laquelle une croissance soutenue cohabite avec l'inflation. La  Stagflation est caractérisée par une combinaison de croissance faible et d'inflation. La Déflation marque une chute des prix assortie d'une baisse de l'activité économique. Elle se subdivise en deux sous-états ou régimes: le Refroidissement et la Grippe. La distinction est nécessaire car baisse des prix ne signifie pas forcément baisse de l'activité, sinon la Suisse serait en déflation depuis des années.

Enfin le "Conte de fées", situation optimale située dans le cadre supérieur gauche du cadran, représente une croissance forte associée à une inflation faible. Une conjoncture avec suffisamment de croissance pour que les entreprises génèrent des bénéfices mais pas trop, faute d'engendrer des pressions inflationnistes.

Pour chacun des cinq régimes, Michel Girardin a calculé la fréquence, c'est-à-dire la part qu'il représente sur les 20 dernières années, et le rendement réel des actions correspondant. La Surchauffe couvre 46% (soit pas loin de la moitié) de la période. Le rendement réel des actions y est de 7,5% car l'effet de la croissance est mitigé par celui de l'inflation. La Stagflation (11% de la période) correspond à un rendement réel des actions négatif de 5,9%. Au sein de la Déflation, le Refroidissement (20% de la période tout de même) offre un rendement réel du marché de 12% mais la Grippe (7%) affiche les pires résultats en termes de rendement réel à -21,6%. Quant au rêve de tous, la croissance avec inflation faible (d'où son nom de Conte de fées ou de Boucles d'or), elle ne couvre que 16% du temps mais produit un rendement réel du marché de 14,6%. Le rendement réel moyen sur l'ensemble des quatre états se situe à 6%.

A noter toutefois, même si la force des grands indicateurs de croissance ne rime pas nécessairement avec le rendement des marchés, ils ne sont pas sans les influencer. Surtout lorsque, comme dans le cas des Etats-Unis ou du Japon (et aujourd'hui dans une moindre mesure en Europe), la valeur de ces indicateurs conditionne la politique monétaire. Michel Girardin rappelle que "Janet Yellen a déclaré élargir le spectre de ses indicateurs économiques pour choisir le moment approprié pour relever les taux d'intérêt". Ce faisant, elle continue à protéger la tendance haussière du marché des actions américaines dont la performance est pratiquement inégalée à ce jour.

 

 

CV

Michel Girardin

Chargé de cours en Macro-Finance à l’Université de Genève, Michel Girardin a une expérience de plus de 25 ans comme chef-économiste et stratégiste dans le secteur bancaire suisse. Il est conseiller économique indépendant pour la société de Gestion de fortune GADD & Cie à Genève.

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Créée en 1559 par Jean Calvin comme séminaire de théologie et école de droit, l'Université de Genève est la seconde de Suisse pour le nombre d'étudians. En 2009, elle fêtait le 450e anniversaire de sa fondation.

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