Richard Woolnough sur le revenu optimal

22 janvier 2014: interview de Richard Woolnough, M&G Investments, accordé à Nicolette de Joncaire (Agefi) pour Dukascopy TV


Fonds obligataires diversifiés

L'Agefi, 23.01.2014

M&G. Les portefeuilles incluent des actifs venant d'autres classes – y compris des actions - pour un revenu optimal dans des conditions incertaines.

Pour un revenu optimal, il ne suffit pas de se cantonner à une classe d'actifs. Même si son expérience des obligations est plus approfondie, Richard Woolnough puise dans d'autres classes pour structurer ses allocations car, explique-t-il, "la frontière entre les classes est artificielle. Parfois une action vaut mieux que son correspondant obligataire".  Et, au sein des actions, il ne se limite pas non plus à celles qui offrent un dividende car "les obligations zéro coupon n'assurent pas non plus de revenus réguliers". Richard Woolnough a, par exemple, la possibilité d'investir jusqu’à hauteur de 20% du portefeuille dans les actions dès lors que leurs valorisations lui semblent plus attractives que celles des obligations d'une même entreprise. Cette latitude de choix dans l'ensemble des classes d’actifs obligataires lui permet de suivre ses convictions en toute liberté en termes de duration et de crédit.

Cette approche qui peut paraitre inhabituelle aux familiers des fonds obligataires européens ou américains est une tradition britannique. Ce qui compte, c'est le résultat final en termes de flux régulier de revenu pour l'investisseur. Peu importe donc la classe, car les facteurs essentiels de ces flux sont la probabilité qu'ils se matérialisent (risque de crédit) et leur échéance (durée).

L'allocation actions du fonds obligataire M&G Optimal Income, par exemple, a oscillé entre 2% et 12% au fil du temps. Richard Woolnough utilise également les futures pour atténuer le risque de durée et les CDS (Credit Default Swaps) comme couverture de substitution pour d'autres instruments financiers. Ces derniers lui permettent, en particulier, de se protéger sur les High Yield américains qui sont difficilement accessibles mais il peut aussi se placer à découvert directement sur des obligations. Cette stratégie complexe peut l'amener à être  long sur l'action d'une société particulière et à découvert sur une obligation de la même société comme ce fut récemment le cas sur Dow Chemical. C'est ce qu'il fait lorsqu'une entreprise rachète ses propres actions et émet des obligations. En d'autres termes, l'offre abondante de dette lui fait préférer une action qui se raréfie et donc prendra de la valeur au détriment d'une dette qui se galvaude.

A noter toutefois, le portefeuille dans son ensemble n'est jamais à découvert ni sur le crédit, ni sur la durée.

La durée moyenne du portefeuille est à l'heure actuelle de 3,6 ans (pour un portefeuille neutre à 5 ans et demi). Les titres sont concentrés dans les notations entre A et BB car Richard Woolnough estime que l'Investment Grade offre un rapport risque/revenu supérieur à celui des obligations souveraines ou à celui du High Yield et permet d'allonger la durée moyenne du portefeuille. Il cite en exemple la récente émission EDF à 100 ans (rating A) dont les termes sont favorables.

Interrogé sur la hausse des taux d'intérêt qui se dessine avec le retour à la normale de la politique de la Réserve Fédérale américaine, il ne parait pas particulièrement inquiet. Les hausses potentielles sont déjà intégrées dans le pricing actuel des obligations et il n'envisage pas un retour aux taux de 6 à 7% du début des années 2000. Le taux pic aux Etats-Unis devrait se situer autour de 5% et en Grande-Bretagne aux environs de 4%. Par ailleurs, le processus pourrait prendre 6 à 7 ans car le taux d'inflation reste faible et ne montre aucun signe de surchauffe. Même si la Fed commence à diminuer ses injections de liquidités sur les marchés obligataires, un relèvement des taux d’intérêt ne semble pas arriver de sitôt.

En ce qui concerne son portefeuille – et toutes choses égales par ailleurs – une hausse des taux de 100 points de base entrainerait une baisse de 3,6% de sa valeur. Mais il n'attendra pas qu'elle se produise pour changer son fusil d'épaule.

Richard Woolnough est optimiste pour l'année en cours. Bien plus qu'il ne l'était l'année dernière. Il reste convaincu que l'économie américaine est sur la voie de la reprise. En dépit de la récente hausse des taux hypothécaires, le marché immobilier résidentiel continue de gagner en vigueur. Après avoir été baissier sur les obligations, il envisage d’y retourner de manière plus marquée au fil du temps.

Ses convictions du moment le portent à privilégier le High Yield américain et à pénaliser la dette souveraine émergente. Il est en particulier à découvert sur le Brésil et la Turquie. Il continue d'identifier des opportunités parmi les obligations d’entreprises, surtout au sein de celles libellées en dollar et en livre sterling. Au sein des obligations d'entreprises Investment Grade, il considère la partie la moins bien notée – et donc la plus rémunératrice – comme étant la plus attractive. Sa prédilection se porte sur les télécoms américains (Verizon, AT&T) qui ont mal performé l'année dernière en raison d'une activité trop intense sur les émissions.

 

 

CV

Richard Woolnough

Richard Woolnough est chez M&G depuis 2004. Il y gère les trois produits obligataires vedette de la société de gestion: M&G Optimal Income, M&G Corporate Bond et M&G Strategic Bond. Il a commencé sa carrière à la banque d'affaires de Lloyds en 1985 puis a rejoint l'assureur italien Assicurazioni Generali deux ans plus tard pour travailler ensuite chez SG Warburg et, enfin, devenir gestionnaire d'actifs chez Old Mutual. Il est titulaire d'un BSc en économie de la London School of Economics.

Company Key facts

M&G Investments

M&G est l'un des tout premiers acteurs de la gestion active en Europe avec 289,8 milliards d’euros d'actifs sous gestion (au 30.09.13). Depuis le lancement de son premier fonds en 1931, M&G a développé une expertise reconnue sur de nombreuses classes d'actifs, notamment sur les actions, les obligations ou l'immobilier d'entreprise. Tout en bénéficiant des ressources d'un grand groupe, les gérants développent un style d'investissement qui leur est propre pour offrir une gestion de conviction toujours plus performante et innovante.

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