05 octobre 2012: interview de Leonard Vinville, M&G Investments, accordé à Nicolette de Joncaire (Agefi) pour Dukascopy TV


La stratégie veut bénéficier de la hausse des actions

M&G. Les positions du fonds  M&G Global Convertibles sont définies sur la base d'une chaine complexe et rigoureuse de filtres successifs.

Nicolette de Joncaire

Les obligations convertibles offrent simultanément une exposition au crédit et au marché actions. Par rapport à d’autres classes d’actif, les obligations convertibles peuvent bénéficier d’un rendement asymétrique avec une participation supérieure à la hausse de l’action qu'à la baisse. Les convertibles qui montrent cet profile de rendement  sont dites convexes ou «at-the-money». Plus performantes que les obligations, elles offrent une volatilité inférieure aux actions. Il est clair qu'en période baissière sur les marchés actions, la chute des convertibles est amortie par la portion obligataire. Une comparaison établie par Léonard Vinville, directeur des obligations convertibles chez M&G, sur la base de trois indices (UBS Global Convertible Bonds, ML Global Broad Market Corporate et FTSE World) montre que, sur le long terme (15 ans) et globalement, les obligations convertibles ont montré une aptitude à surperformer les deux autres classes, en termes de rendement seulement.

Au sein du M&G Global Convertibles Fund qui, lancé en juillet 2007gère aujourd'hui 525 millions de livres sterling -, l'objectif de Léonard Vinville est de participer davantage à la hausse des actions qu'à leur baisse. L'approche est bottom-up. Il veut être serein sur le crédit et avoir compris le rationnel de l'investissement. A cette compréhension doit s'ajouter, bien évidemment, celle des aspects techniques et contractuels de la convertible émise.

Sur la base d'un univers global d'environ 2000 candidats (soit près de 475 milliards de dollars), l'équipe de M&G applique un premier filtre de taille et de liquidité. Les critères retenus sont  la taille de l'émission (au moins 150 millions de dollars) mais aussi la capitalisation boursière (normalement supérieure à 1,5 milliards de dollars), et la durée ajustée (normalement 1 an et demi minimum). Un univers d'investissement potentiel de 600 à 800 candidats est ainsi dégagé sur lequel deux analyses complémentaires sont menées. En premier lieu, un screening technique du rapport risque/rendement de la convertible – volatilité, spread crédit, participation au mouvement de l’action, convexité, conditions de protection des dividendes et en cas d’opérations de fusion et acquisition etc. . Dans un second temps, un examen approfondi des fondamentaux: price-to-book de l'action, couverture de la dette et de la charge d'intérêt, retour historique sur capitaux et qualité de la gouvernance. Sur la base de ces critères, les émetteurs sont classés  par quartile dans chaque secteur.

Léonard Vinville obtient ainsi 3 "idées d'investissement" par mois, faisant l’objet d’une analyse financière approfondie. Tout d'abord sur la qualité du crédit, par assujettissement à des stress tests des cash-flows. Puis, si les résultats de ces stress tests sont positifs, par une revue du potentiel de création de valeur de l'action. Sur ce dernier point, l'équipe construit une valorisation normalisée de l'action pour obtenir ce qu'elle estime en être la fair-value puis compare cette valeur à celle du marché. Si la valeur de marché est inférieure à la fair value et si d'autres critères de ré-évaluation de l'action se dessinent (repositionnement du business par vente des activités non-core, par exemple), la portion action de la convertible devient attractive.

Reste à parfaire la recherche par une analyse technique qui tient compte des conclusions de l’analyse fondamentale du crédit de l’action pour valoriser correctement la convertible ainsi qu'évaluer toutes les conditions, notamment la protection des dividendes et la protection en cas d’opérations de fusion et acquisition. Dans ce dernier cas, fréquent dans un univers largement composé de mid caps, les investisseurs en obligation convertibles peuvent recevoir un nombre supérieur d’actions (généralement entre 20-30% en plus), pré-déterminé au moment de l’émission.

Au final, le choix est fait sur la base de la qualité de la dette ainsi que du potentiel de réévaluation de l’action, combiné avec les caractéristiques techniques de la convertible.

La discipline paye. Le fonds, composé à plus de 90% d'obligations convertibles, réparties sur l'Europe (42,6%), les Amérique du Nord (36,6%), l'Asie (9.3%) et le Japon (6,4%) et largement diversifié tant sur le plan sectoriel que sur celui des devises (8) et des notations (Investment Grade: 29%, High Yield: 16%, non-noté 54%), surperforme largement les indices actions. Il en est de même pour son jumeau du Prudential With Profit Life Fund, un mandat de 431 millions de livres sterling géré  pour le compte de Prudential par la même équipe.

L'Agefi, 08.10.2012

CV

Leonard Vinville a rejoint M&G en 2002 et est responsable du M&G Global Convertibles Fund depuis son lancement en 2007. Avant de rejoindre M&G Leonard occupait le poste de responsable des obligations convertibles chez AGF Asset Management (Groupe Allianz-Dresdner), à Paris, où il gérait les mandats sur le marché des actions français et les obligations convertibles. Il est titulaire d'un master de l'Université de Paris,  d'une qualification de comptable agréé et d'un MBA de l'Université de Londres.

Company Key facts

M&G est l'un des tout premiers acteurs de la gestion active en Europe avec 252,4 milliards d'euros d'actifs sous gestion (au 30.06.12). Depuis le lancement de son premier fonds en 1931, M&G a développé une expertise reconnue sur de nombreuses classes d'actifs, notamment sur les actions, les obligations ou l'immobilier d'entreprise. Tout en bénéficiant des ressources d'un grand groupe, les gérants développent un style d'investissement qui leur est propre pour offrir une gestion de conviction toujours plus performante et innovante.

 

Asymmetric returns

Long term performance by asset class

M&G convertible performance since launch