Marchés obligataires à court de liquidité

dimanche, 22.03.2020

Tout est allé très vite ces dernière semaines. Les marchés gouvernementaux n’ont pas été épargnés non plus.

Catherine Reichlin*

Comment définir la liquidité actuelle? S’il s’agit de regarder les trillions injectés par les banques centrales dans les marchés financiers, elle est incontestable. Si, en revanche, elle se définit par la possibilité d’acheter/vendre des actifs à des prix proches de leur valeur théorique ou objective, elle est devenue, dans le meilleur des cas, discutable. Et plus l’on descend dans la qualité de crédit, plus elle s’étiole.
Tout est allé très vite. Les marchés obligataires gouvernementaux n’ont pas été épargnés non plus. Les rallyes inouïs réalisés par ces derniers ont aussi souffert d’un renversement de tendance, de même vitesse et amplitude. Du 9 au 19 mars, le rendement du 30 ans allemand a bondit de -0.49% à +0.14%, soit une baisse de prix de 116.90% à 97.65%. Les exagérations, mais surtout les annonces des plans de relance fiscale qui impliquent une forte hausse de l’endettement des Etats, expliquent ce retournement. De manière symptomatique, sur la même période, la hausse du taux swap allemand à 30 ans a été deux fois moins forte, menant l’écart de rendement avec son homologue gouvernemental à 1bp le 19 mars. Des niveaux qui n’avaient plus été vus depuis 2014 et qui reflètent les attentes de dégradation des déficits publics.
Dans ce climat de doute et méfiance, de nombreuses sociétés demandent des aides de la part des gouvernements, suspendent leurs programmes de rachats d’actions, coupent leur dividende et/ou activent des lignes de crédit. Des mesures compréhensibles dans un climat incertain mais la peur se propage et ces demandes inquiètent les investisseurs. L’indice BBG Barclays US Corporate Investment Grade (IG) a perdu 10% de sa valeur cette année. Une chute du prix due à la hausse des rendements mais aussi à la forte hausse des primes de risque qui dépasse depuis vendredi les 300bp, un record depuis 2009. La tendance dans le monde des ETF est similaire mais plus marquée. Bien que légèrement plus long en duration, et avec une prime de risque historique légèrement supérieure, l’ETF iShares Iboxx IG a baissé de 17.5% cette année.
Outre la duration et la qualité moyenne, comment expliquer cette forte différence avec l’indice? Si les indices reflètent des prix de marchés affichés, les ETF reflètent des prix réellement exécutés. La hausse de l’aversion au risque, et les appels de marge, incitent les investisseurs à vendre les positions les plus liquides ou dites liquides. Et lorsque tout le monde veut vendre, les prix baissent. Ainsi, chaque nouveau prix traité devient inférieur au précédent. L’ETF, dont la valeur affichée (NAV) au 19 mars était de 110.67, se traite en réalité à un prix de 105.05. Les plans annoncés par les banques centrales font renaître l’espoir qu’il y ait au moins un acheteur qui puisse enrayer le mouvement. Si l’espoir, qui n’a pas encore eu d’impact concret sur les marchés de crédit, peut nous guider vers une amorce de normalisation des marchés, il ne devrait pas faire perdre de vue que la liquidité est un mot parfois galvaudé.

* Responsable recherche financière, Mirabaud & Cie





 
 
 

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