Des distorsions majeures, pour la bonne cause?

mercredi, 17.06.2020

obligataire. L’activisme de la Fed accentue la déconnexion des marchés et des réalités fondamentales.

François Christen*

Après plusieurs jours d’insouciance conduisant l’indice Nasdaq vers un sommet historique et l’indice S&P 500 au-dessus de son niveau de clôture à fin 2019, la tendance «haussière» s’est brutalement renversée jeudi 11 juin pour faire place à une correction sévère. Ce changement radical allant de l’euphorie à la panique est difficile, voire impossible, à expliquer par des changements économiques fondamentaux. A défaut de prévoir ces ruptures, de nombreux commentateurs trouvent toujours, a posteriori, de «bonnes» raisons au comportement erratique des marchés. Prolongeant cette tradition, les stratégistes ont mis en exergue plusieurs facteurs qui auraient provoqué la correction des actifs risqués.

L’explication de la «deuxième vague» a reçu un grand nombre de suffrages, quand bien même les courbes épidémiologiques ne mettent pas en évidence un tel phénomène. Aux Etats-Unis, le pic épidémique a bien été franchi, mais le reflux n’a jamais été aussi convaincant qu’en Chine ou en Europe continentale. A l’échelle nationale, le nombre des nouvelles infections s’est maintenu sur un plateau élevé en dépit de l’évolution favorable observée dans les régions les plus touchées, notamment New York, où le confinement a porté ses fruits. La propagation du virus n’a pas bondi la semaine passée, mais il est vrai que l’augmentation du nombre de cas dans une vingtaine d’Etats peu affectés jusqu’ici a reçu un fort écho médiatique qui a pu avoir un impact à Wall Street. 

A l’échelle mondiale, on ne constate rien de neuf: le pic n’est pas atteint et rien ne permet d’affirmer que la crise sanitaire est surmontée. La situation est alarmante en Amérique latine et inquiétante au Moyen-Orient ou dans le sous-continent indien. Des foyers d’infections mineurs ont émergé ce week-end à Pékin. Si la pandémie n’est pas surmontée, on assiste toutefois à un changement dans la gestion de la crise sanitaire. Le confinement pur et dur, désastreux pour l’économie, n’a plus la cote et certains gouvernements ont choisi de «déconfiner» malgré la propagation soutenue du Covid-19. 

Logiquement, ce choix remet en question l’aplatissement des courbes épidémiologiques (infections, décès) au regard d’un régime strict. Il est donc étonnant que les investisseurs s’alarment d’un changement de paradigme favorable à la marche des affaires (mais éthiquement contestable).

La correction des actions a aussi été imputée à l’analyse dévoilée par la Fed, mercredi. Jerome Powell et ses collègues du FOMC n’ont pourtant rien annoncé ou entrepris de surprenant. La Fed maintient un cap archi-accommodant et continuera à acheter des emprunts du Trésor et des MBS en grande quantité aussi longtemps que nécessaire. Les projections montrent que la Fed prévoit de maintenir son taux d’intérêt directeur aux environs de zéro jusqu’en 2022 au moins. La médiane de prévisions de croissance du PIB pour 2020 s’établit à  6.5%, suivi d’un rebond de 5% en 2021 et de 3.5 % en 2022. Le chômage ne devrait refluer que lentement pour s’établir à 9.3 % au quatrième trimestre 2020 et à 5.5% fin 2022.

Pressions déflationnistes

Les indicateurs publiés la semaine passée aux Etats-Unis mettent en lumière des pressions déflationnistes (prix à la consommation en repli de -0.1 %, pour une progression de 0.1 % en glissement annuel) et un marché du travail sinistré comptant près de 21 millions de chômeurs indemnisés. Le rétablissement de la confiance des consommateurs est toutefois confirmé par la dernière enquête de l’Université de Michigan (78.9 préliminaire en juin après 72.3 en mai). 

L’explosion du déficit budgétaire (près de 400 milliards en mai pour un montant cumulé de 1880 milliards depuis octobre 2019, début de l’année fiscale) permet de mesurer l’impact de la crise sanitaire sur les finances publiques.

Dans un tel contexte, le soutien apporté par la Fed pour assurer le financement du gouvernement fédéral semble crucial même s’il génère des distorsions majeures sur les marchés financiers et exacerbe la rupture entre Wall Street et le quotidien assombri de la majorité de la population.

Reflux des rendements obligataires

Cette phase «risk off», marquée par un recul prononcé des indices boursiers et des cours pétroliers, s’est aussi manifestée sur les marchés obligataires où l’on observe un reflux marqué des rendements des «T-Note US» (-21 points de base, à 0.67%) et du «Bund» allemand ( 13 pdb,  -0.45%). Les primes de risque associées aux obligations d’entreprises sont reparties à la hausse pour s’établir aux environs de 1.6% pour l’univers «Investment Grade» global et à 6.4 % pour le segment plus spéculatif des emprunts «High Yield». 

Les turbulences de la semaine passée ont effacé une partie des gains substantiels accumulés sans le moindre égard pour les tensions croissantes entre les Etats-Unis et la Chine et les mouvements sociaux déclenchés par la mort affligeante de George Floyd.

Les primes de risque paraissent à nouveau plus attrayantes, mais amplement justifiées par un contexte périlleux.

*Banque Profil de Gestion SA à Genève





 
 
 

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