Des dérivés plus fiables que leurs sous-jacents

mardi, 08.09.2020

Négociés depuis 2016, les contrats à terme perpétuels sur les cryptoactifs ont souvent pour sous-jacents les projets numériques les moins prometteurs et les moins capitalisés.

Levi-Sergio Mutemba

Pour les plateformes de négoce offrant des dérivés sur les actifs numériques, le manque de fondamentaux et leur volatilité constituent précisément la raison de s’y intéresser. C’est dans cette optique que les bourses cryptomonétaires, elles aussi peu régulées et le plus souvent basées en Asie, voient se développer à vive allure des contrats à terme (futures) dits «perpétuels», sans date d’échéance, dont les sous-jacents sont des cryptomonnaies ou indices de cryptoactifs à faible valorisation. Ces cryptoactifs ayant le moins de chance de survivre sur le long terme sont également appelés «shitcoins», littéralement «monnaies de m***de».  

Comme leur nom l’indique, les contrats sont perpétuels, ce qui suscite des interrogations sur la pertinence de tels instruments dérivés en tant que reflets fidèles du sentiment de marché. Dans un futures traditionnel, par exemple sur l’or, le prix du contrat et le prix de l’actif sous-jacent tendent en effet à converger. En effet, les coûts relatifs au stockage, au transport et aux frais financiers (appelés cost of carry ou coût de portage) expliquent que les prix à terme sont généralement plus élevés que les prix au comptant (il n’y a rien à stocker lorsque l’actif est immédiatement livré). Cette différence est la prime du contrat à terme. Un arbitragiste a donc intérêt à vendre le contrat pour encaisser cette prime et simultanément acheter le sous-jacent ou actif physique à un prix inférieur, puis livrer ce dernier. 

À mesure que l’échéance se rapproche et que les arbitragistes exploitent cette opportunité sans risque, le prix du contrat à terme tend à baisser et le prix au comptant tend à augmenter, dès lors que l’actif physique est de plus en plus recherché. Sur le marché des contrats à terme perpétuels, dont l’effet de levier peut être de plus de 100 fois, cette convergence ne peut pas se matérialiser, compte tenu de l’absence de date de livraison. Il y a un risque que les prix à terme s’éloignent fortement des prix au comptant, manquant de refléter la dynamique réelle du marché. Les plateformes d’échanges ont donc introduit un mécanisme de convergence des prix reposant sur un taux de financement appelé funding rate. 

Faire coller les prix des futures à la réalité 

Ce taux de financement correspond à une commission payée par une partie à l’autre partie du contrat toutes les huit heures (à 4, 12 et 20 heures UTC sur Bitmex, par exemple). En cas de marché fortement haussier durant lequel le taux de financement est positif, la position acheteuse paie la position vendeuse et vice-versa lorsque le taux de financement devient négatif. Ce mécanisme dissuade les positions acheteuses/vendeuses d’exercer une pression haussière/baissière exagérée sur le prix à terme, du fait de la composition des intérêts versés à la contrepartie, qui constituent un coût pour la partie gagnante. 

Ce funding rate se compose de deux éléments: un taux d’intérêt et une prime (ou décote). Comme pour le marché des changes, ce taux d’intérêt correspond à la différence entre le taux d’intérêt de la devise de contrepartie (quote currency) tel que le dollar par exemple et qui sert à valoriser la devise de référence, et la devise de base (base currency), celle-ci correspondant à une cryptomonnaie ou un indice de cryptomonnaies. Ces taux sont calculés sur une base quotidienne.  

De sorte que si un trader ouvre une position à 9 heures UTC et la ferme après 12 heures (heure où est calculé le second taux de financement de la journée), la différence entre les deux taux sera divisée par 3 pour correspondre à l’intervalle de temps entre l’ouverture et la fermeture de la position. 

On comprend que plus le temps de la position ouverte est long, plus le funding rate qu’une partie paie à l’autre s’accumule. Les participants connaissent généralement le prochain funding rate 16 heures à l’avance. Ainsi, d’après la plateforme de dérivés sur les cryptoactifs FTX, le prochain taux (à 3 heures sur FTX) de financement estimé du contrat à terme perpétuel sur Bitcoin est de 0,0026%. Il est négatif, à -0,0065% pour le perpétuel sur les Shitcoins. Ce qui reflète un sentiment de marché baissier et signifie que le vendeur dont la position sera toujours ouverte à ce moment-là paiera ce funding rate à la position acheteuse. 





 
 
 

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